投资要点：公司发布2018 年报：2018 全年公司实现营业收入238.58亿元，同比增长7.82%；实现归母净利润9.23 亿元，同比增长77.24%，约合EPS 0.89 元，业绩基本符合我们预期，其中2018 年四季度单季实现营业总收入58.17 亿元，同比减少13.98%，环比减少23.38%；实现归母净利润4.25 亿元，同比增长168.23%，环比增长93.89%。拟每10 股按人民币1.50元（含税）分红。对应分红率11.18%。

    全年受益合金价格上涨，盈利改善明显，资产减值损失拖累净利润。2018 年硅铁硅锰受环保限产常态化影响，合金价格涨幅明显，行业盈利能力回升，内蒙硅铁和硅锰全年均价同比上涨5.76%和18.17%。受益于此，公司全年生产硅铁161.65 万吨、硅锰37.38 万吨，同比分别增长7.05%，减少22.13%。公司硅铁业务毛利率22.88%，同比增长1.45个百分点，硅锰合金业务毛利率16.34%，同比上升9 个百分点，助力公司全年业绩高增长。值得注意的是，由于存货跌价损失和固定资产减值损失的大幅增加，致使全年的资产减值损失达到6.12 亿，同比增长73.48%，一定程度上拖累了净利润。四季度综合毛利上升，实际所得税减少。其中，公司四季度业绩同环比高增长，一方面是由于公司整体产品毛利率的提升，四季度公司综合毛利率36.91%，同比提高9 个百分点，环比提高11 个百分点；另一方面公司四季度所得税率13.80%，同比下降9 个百分点，环比下降17 个百分点。资产负债率，财务费用率创近年来最低。公司年末资产负债率67.96%，较去年同期下降2.02 个点，是2011 年以来的最好水平，主要是由于货币资金同比增加98.26%所致。公司全年财务费用率6.07%，同样创近年来最好水平，短期借款和长期借款同比下降4.1%和 13.75%。

    预计硅铁硅锰2019 价格或有所回调。供给方面， 2018 年下半年以及2019 年宁夏，陕西，新疆等区域会有较多新增产能投产。根据Mysteel 数据，2018 年全国硅铁产量535万吨，同比增加20.95%，其中，下半年开始产量逐月增多。2019 年1-2 月硅铁产量同比增长11.93%。同样硅锰产量也从2018 年中开始增长，全年同比增长14.88%，2019 年1-2 月同比增长8.39%。需求方面，当前钢铁行业虽然盈利回调，但生产意愿不减，20191-2 月全国生铁、粗钢和钢材累计产量分别为12659 万吨、14958 万吨和17146 万吨，分别同比增长9.8%、9.2%和10.7%。总体来说，2019 年随着环保限产的边际减弱以及新增产能的投产，合金的供给将有增长，但需求端钢铁的需求也有增加，预计2019 年硅铁硅锰仍是供需两旺，合金的价格或会随着钢铁行业盈利的回调而有所回调。

    拟收购电力冶金公司股份，进一步增强“煤－电－硅铁合金”产业链。公司具备完整的“煤－电－硅铁合金”产业链，拥有煤矿和坑口自备电厂，生产电力几乎100%自给自足，电力成本占硅铁、硅锰、PVC 生产成本约70%、20%、50%，因此合金涨价下，公司业绩弹性大。公司当前持有蒙古鄂尔多斯电力冶金集团股份有限公司63.91%的股权，公司计划拟以发行股份的方式收购公司控股股东内蒙古鄂尔多斯羊绒集团有限责任公司持有的电力冶金14.06%的股权，从而进一步增强其冶金一体产业链。

    下调盈利预测，下调至“增持”评级。公司“循环经济”模式在原材料储备、电力成本方面优势极强。预计硅铁硅锰价格将随钢铁行业盈利回调而回调。下调2019-2020 归母净利润7.83/7.23 亿元，（原为14.17/18.54 亿元），新增2021 年归母净利润预测为7.05 亿元，对应EPS 0.76/0.70/0.68 元，当前股价对应PE 11.8/12.8/13.1 倍。下调至“增持”评级！