正面： 业绩超预期仅源于政府补助，和主业无关。2011 年，为应对煤价上涨，保障用电安全，重庆市政府对九龙电力控股的燃煤电厂白鹤电力发放外购煤及储煤补贴，补贴额共计 5652 万元，占利润总额的88% 。 脱硫BOT资产交割并开始贡献利润。2011 年下半年，母公司资产注入的7 个脱硫资产逐步交割并正式运营，实现利润 5223万元，税前利润率达 28% ，盈利水平良好。

    负面： 远达环保盈利水平有所下滑。远达环保 2011 年共投运 17 个项目21 台脱硫脱硝装置，同比 2010 年少投一台，收入及利润总额同比分别降5%、32% ，利润率下滑 1.55 个百分点。我们认为主要源于1）银根紧缩影响环保项目的回款能力，收入确认周期变长；

    2）脱硫脱硝工程竞争加剧，拉低工程毛利水平。

    发展趋势： 明年公司业绩将主要来自： 1） 集团注入脱硫BOT资产的业绩释放。我们预计 2012 年7 个脱硫资产共 668 万kw 将全部贡献业绩，剩下两个共 240 万kw贡献三个季度业绩，2012 年预计可实现利润 1.6亿元，约合EPS0.27 元。 2） 脱硝工程业务得期待。在集团签订减排责任状后，作为中电投的环保平台，公司脱硝工程接单速度明显加快。

    估值与建议： 暂给予“中性”投资评级。预计2012 、13 年净利润分别为 1.86亿元和2.86 亿元，对应 EPS0.36、0.56 元，市盈率 30x 和20x。