【投资要点】

    　　人口老龄化加剧，骨关节疾病药物需求持续上升；全民健身意识增强，运动损伤扩大骨科止痛用药市场；长期不良生活工作习惯，年轻人或成为骨科止痛用药新群体。骨关节炎、脊椎腰椎疼痛等多属于慢性病，需要长期用药，患者更加偏爱副作用小、方便携带的中成药如贴膏剂。

    　　继2020 年受疫情影响下滑后，我国城市实体药店中成药贴膏剂市场销售收入2021 年重回正轨，同比增长5.10%。

    　　公司持续聚焦核心产品，通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏、麝香壮骨膏等6 个产品均名列城市实体药店贴膏剂市场TOP20 名单。通络祛痛膏为双跨品种，销量上2021 年OTC 端占比55%、临床医院端占比45%，两端发力保持每年10%-15%的增速。培元通脑胶囊、丹鹿通督片等独家品种疫情后恢复高增长。“活血消痛酊+通络祛痛膏”组合销售促进客户使用习惯养成。

    　　多方面因素影响，中药材价格普涨，随着居民生活水平与支付能力的提升，加上中成药OTC 的较好发展，中药产品价格预期逐步提升。通络祛痛膏品牌知名度高，产品好疗效佳，通络祛痛膏具备进一步提价的潜力，为公司贡献业绩收入增量。公司普通贴膏剂价格长期维持在较低水平，随着生产成本的提高和销售渠道的完善，普通膏剂逐步进入价格提升周期。

    　　产品升级激活产品增长动能。“通络祛痛膏+活血消痛酊”组合销售，活血消痛酊长期收入有望翻倍。普药升级精品，体验性与便捷性提升，将大大促进产品销售增长。

    　　两次营销改革成效显著，不断提升公司的盈利能力，在发力运动市场上的信心愈发坚定。

    　　【投资建议】

    　　我们预计2022/2023/2024 年营业收入分别为人民币31.11/35.31/39.69 亿元，归母净利润分别为4.83/5.73/6.80 亿元，EPS分别为0.85/1.01/1.20 元。我们选取了行业中产品结构相似的优质企业奇正藏药、九典制药，以及OTC 行业龙头华润三九作为可比公司，可比公司2023 年估值平均值为17 倍。我们认为随着骨科止痛药中药市场的扩容，作为贴膏龙头优质企业将享受市场份额提升的红利。公司发扬革命老区奋斗拼搏精神，新老管理层顺利交接，聚焦核心品牌发展，不断推动产品升级迭代，以满足广大医药消费者的个性化需求，同时公司主要产品也进入了提价周期。我们给予公司2023 年17 倍估值，对应12 个月目标价17.2元，相较当前有39%的空间，上调至“买入”评级。

    　　【风险提示】

    　　中药材行业变化；

    　　中药产业政策变化；

    　　市场营销策略失误；

    　　新品开发及市场化；

    　　主打产品增长不达预期；