投资要点

    事件：公司公告2017年前三季度营业收入、扣非后净利润分别为13亿元、1.7亿元，同比增速分别为24.6%、28.1%；2017Q3 营业收入、扣非后净利润分别为4.7 亿元、0.52 亿元，同比增速分别为23.2%、22.4%。

    业绩稳定增长，期间费用控制较好。2017 前三季度公司收入同比增长约25%，其中贴膏剂、胶囊及软膏剂收入增速分别约为23%、49%、32%，主要是公司加强产品推广力度，改变销售模式以及基层终端逐渐放量所致，我们预计随着渠道布局继续加强，基层终端销售增速或有超预期。期间内扣非净利润增速约为28%，高于收入增速约3.5 个百分点，具体分析如下：1）毛利率提升。公司毛利率为71.5%，提升约4 个百分点，主要原因为高毛利率的贴膏剂及软膏剂增速较快，收入结构变化所致；2）期间费用控制较好。期间费用率约为53.8%，同比提升约1 个百分点，其中管理费用基本持平，销售费用受市场推广等影响同比增长约32%。我们认为公司营销重点布局基层市场，随着继续推进和费用投入，或将迎来快速增长。

    公司继续加强销售力度，推进诊所及连锁药店布局。1）贴膏剂事业部强化销售团队建设。核心品种通络祛痛膏市场增长将受益于基药政策，且人均日治疗费用很低，我们判断仍存在着提价可能。此外如壮骨麝香膏、风湿止痛膏、小羚羊退热贴、关节止痛膏等均有提价预期，预计贴膏板块全年收入或超过10 亿元；2）口服剂型板块（信阳分公司，有培元、丹鹿、参芪等产品）则是拓宽销售渠道，继续强化基层诊所销售市场。分公司以诊所开发为主，连锁药店服务营销为辅新模式，预计口服领域全年收入增速或超过4 亿元；3）芬太尼透皮贴剂在2017 版医保目录调整中适用范围扩大，有利于市场推广。事业部借助代理商的优势，大力开展学术营销活动，目前已经开拓超过百余家三甲医院，市场知名度逐渐提升。且随着其他适应症透皮贴剂产品陆续获批，将形成协同效应，增强盈利能力；4）大健康事业部在线上旗舰店，线下省内商超开拓也有新进展，前景看好。

    盈利预测与投资建议。预计2017-2019 年EPS 分别为0.36 元、0.45 元、0.59元，对应PE 分别为35 倍、27 倍、21 倍，我们认为随着公司营销改革继续，核心产品在基层市场逐步推广，以及后备潜力品种上市放量等，都将促进公司业绩维持较快增长，我们认为其在贴膏剂型以及OTC 领域的优势明显，看好其发展前景，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：产品销售或不达预期，市场渠道拓展或不达预期。