订单结构积极向PPP业务模式转变

    公司17年上半年新增项目中标及签订合同41项，共计29.62亿，较16年同期减少17.52%；其中基建工程主业大幅减少82.09%，其他业务大幅增长，主因公司一季度中标“浙江山水六旗基础设施配套工程PPP项目”，投资额16.69亿。这是公司17年以来致力于由“施工总承包”模式逐渐向“PPP+施工总承包”模式转变的成果，用PPP投资带动传统施工业务。公司本期长期应收款6.74亿元，同比下降42.27%。公司15年以来BT项目长期应收款逐渐减少，但本期PPP项目长期应收款为2.63亿，预计未来PPP项目会逐步增多。

    营业收入重回增长，毛利水平有所下降

    公司上半年实现营收9.89亿元，同比增长6.34%，二季度单季同比增长25.7%，这是近年来公司营收增速首次重回大幅正增长趋势，公司目标17年全年实现营收32亿元，若要实现此目标，下半年增速至少需要达到37.5%。我们使用“毛利率-营业税金及附加/销售收入”这一指标来剔除“营改增”所带来的核算口径的变化，计算得出2017年上半年的毛利率为10.36%，较去年同期降低了3.17个百分点，主因施工工程项目与沥青砼及相关产品销售业务成本增加导致的毛利率下降。

    期间费用率有所下降，归母净利润小幅上升

    公司17上半年期间费用率5.58%，较去年下降1.59个百分点。销售费用率与管理费用率基本不变。财务费用率为0.32%，较去年下降1.18个百分点。主要原因是是本期有息负债较上年同期减少，费用化利息支出减少。实现投资收益1.4亿元，随着公司向投资业务的转型，未来投资收益将维持当前水平。上半年实现净利润归母净利润1.49亿元，同比小幅上升2.7%。

    收现比上升付现比下降，经营现金流改善

    公司上半年收现比1.56，较去年同期上升42个百分点，主要系本期收到的工程款较上年同期增加；付现比1.29，较去年同期下降25个百分点，主因上半年工程量减少。经营现金净流量-8823万元，较上年同期增加3.48亿元。

    投资建议

    公司作为公共设施项目投融资建设运作经验丰富的地方国企，将积极承接PPP订单，目前业绩增速已探底回升，预计未来仍能持续。综上，我们预计2017-2019年EPS为0.63、0.75、0.90元/股。对应PE为17、14、12倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    风险提示：项目落地不及预期，PPP推进不及预期