公司10月28日发布2014年三季报。2014年1-9月公司实现营业收入51.33亿元，同比下降8.91%，利润总额6.1亿元，同比增长4.93%，归属净利润4.94亿元，同比增长15.2%，扣非净利润4.05亿元，同比下降3.91%；其中，三季度实现营业收入13.58亿元，同比下降16.98%，利润总额1.98亿元，同比增长4.74%，归属净利润1.7亿元，同比增长13.55%。

    公司前三季度摊薄每股收益0.861元（其中三季度0.297元），净资产收益率32.15%，每股经营性现金流-0.476元。

    简评及投资建议。公司三季度实现收入13.58亿元，同比下降16.98%，较一、二季度降幅扩大，估计仍主要与整体偏弱的消费形势以及地产销售确认减少有关；毛利率大幅增加5.41个百分点至30.76%，期间费用率增加2.6个百分点，其中销售管理费用率增加1.41个百分点至12.78%，财务费用增加1375万元至2770万元。毛利率改善抵消了收入下滑和费用率增加，三季度营业利润增长5.8%，有效税率大幅减少6.56个百分点，最终归属净利润仍增长13.55%至1.7亿元。

    从前三季度看，公司收入下降8.91%、毛利率减少1.37个百分点且期间费用率增加0.3个百分点，以及投资收益减少约1000万元，致营业利润同比下降14%，但因二季度确认淮安新亚商城家电城拆迁补偿1.1亿元，利润总额仍增长4.93%；有效税率减少7.44个百分点，归属净利润增长15.2%至4.94亿元。

    维持对公司基本面的判断。在大股东雨润集团的主导下，南京中商自08年以来对旗下百货和地产两大业务进行梳理优化，至2012年百货业务已基本调整到位，而大股东自2012年开始的连续增持也已完成，2013年公司明显进入业绩释放期，业绩弹性较大且持续性强，预期2014-2016年在商业和地产业务仍可保障公司较为平稳的业绩增长。

    公司目前按照地产与百货协同发展的思路，以开发购物广场或城市综合体模式，为自身百货经营提供优质物业，并锁定经营成本，从长远看有战略意义，地产项目建成销售也将为公司贡献收益。同时公司也在新形势下，积极发展电商业务，探索线上线下融合的发展模式，转型举措值得肯定；积极寻找与公司战略具有互补和延伸的并购机会，以丰富公司零售业态的多样性及提升住宅地产的配套性。

    更新盈利预测。预计公司2014-2016年主业贡献的EPS分别为0.8元、0.91元和1.06元，其中2014-2015年分别同比增长10%和14%。另测算地产项目2014-2016年各贡献EPS约0.16元、0.38元和0.47元，2014年拆迁补偿收益贡献0.19元，公司2014-2016年合并EPS为1.15元、1.29元和1.53元（2014-16年地产业绩确认具有较大不确定性）。公司当前64亿元市值对应商业业务2014年PS为0.94倍，在行业内处于较高位置，对应总体收入的PS为0.87倍。

    给以商业主业2014年业绩15倍PE，并考虑综合体开发模式下的地产业绩具有一定持续性，给以5倍PE，维持目标价12.95元和“增持”评级。

    风险与不确定性。公司费用率下降和业绩释放进程具有不确定性；地产业务收益确认期间及额度可能带来业绩波动；财务结构风险；估值风险。