公司10月30日发布2013年三季报。2013年1-9月实现营业收入56.35亿元,同比增长37.48%,利润总额5.81亿元,同比增长521.58%,归属净利润4.29亿元,同比增长633.48%。其中,三季度实现营业收入16.36亿元,同比增长36.12%,利润总额1.89亿元,同比增长179.53%,归属净利润1.5亿元,同比增长199.55%。

    公司前三季度实现摊薄每股收益0.75元(其中三季度0.26元),净资产收益率43.49%,每股经营性现金流0.12元。

    公司同时公告拟竞买扬中市两处土地使用权,面积各为6405平米和1.52万平米,挂牌出让底价各为2111万元和15955万元,容积率均不大于6.0,为商住用地,70年。

    简评和投资建议。公司三季度收入同比增长36.12%,基本与上半年38.05%的收入增速保持一致,我们认为结构上也与上半年类似,这其中既包含百货门店内生外延增长,也包括季度内确认地产收入的部分。但拆分看,商业业务中的本部店三季度实现收入5.81亿元,同比增1.5%,该增速明显低于上半年14.8%的增速,显示主力门店面临一定内生增长压力。

    公司三季度毛利率提升1.99个百分点至25.36%,这一提升应主要来自地产业务。从母公司报表看,本部店三季度毛利率同比下滑2.54个百分点至20.47%,下滑幅度较上半年的0.92个百分点有所扩大。

    报告期内公司销售与管理费用率合计为11.37%,同比减少0.82个百分点,继续延续下降势头,但与上半年同比减少4.2个百分点的情况比,环比收窄。但公司因为有较多综合体在建,三季度末银行借款余额升至54.8亿元,公司仍有较大的财务费用压力,但单季度1395万元较2012年同期减少1257万元。公司期间费用率合计为12.22%,同比减少2.18个百分点。

    由于收入大幅增长36%,毛利率提升1.99个百分点,以及费用率减少2.18个百分点,几项良好的财务趋势带动公司三季度营业利润同比增长124.71%至1.89亿元,同时由于非经常损益的消化和门店普遍盈利,季度有效税率也降至20.31%,最终公司归属净利润依然实现199.55%的大幅增长。

    维持对公司基本面的判断。在大股东雨润集团的主导下,南京中商自08年以来对旗下百货和地产两大业务进行梳理优化,至2012年百货业务已基本调整到位,而大股东自2012年开始的连续增持也已完成,2013年公司明显进入业绩释放期,业绩弹性较大且持续性强,预期2014-2015年在商业和地产业务仍可保障公司较快的业绩增长。

    公司目前按照地产与百货协同发展的思路,以开发购物广场或城市综合体模式,为自身百货经营提供优质物业,并锁定经营成本,从长远看有战略意义,地产项目建成销售也将为公司贡献收益。同时公司也在新形势下,积极发展电商业务,探索线上线下融合的发展模式,转型举措值得肯定。

    略上调盈利预测。预计公司2013-2015年主业贡献的EPS分别为0.73元、1.03元和1.35元,其中2014-2015年分别同比增长41%和31%。另测算地产项目2013-2014年各贡献EPS约0.27元和0.28元,假设2015年贡献EPS0.33元。公司2013-2015年合并EPS为1元、1.31元和1.69元(2014-15年地产业绩确认具有较大不确定性)。公司当前82.1 亿元市值对应商业业务的PS为1.19倍,在行业内处于较高位置,对应总体收入的PS为1.04倍。

    我们给予商业主业2013年业绩20倍PE,并考虑综合体开发模式下的地产业绩具有一定持续性,给予8倍PE,调整目标价至16.81元,维持“增持”评级。

    风险与不确定性。公司费用率下降和业绩释放进程具有不确定性;地产业务收益确认期间及额度可能带来业绩波动;财务结构风险;估值风险。