投资要点：

    溢价收购显示控股股东对未来发展的信心

    项目拓展情况良好

    公司将逐步进入利润释放期 报告摘要：

    事件：2 月 25 日，南京中商发布公告，公司实际控制人祝义材向全体股东发出收购部分股份的要约。要约收购价格为 27 元，较公告前三十个交易日价格的算术平均值溢价13.73%。

    产业资本增持着眼于长期发展前景。2004 年以来，祝义材先生通过不同方式收购增持公司股份，如果本次股权收购成功完成，祝义材将从 47.43%增持到 57.13%的股权。公司大股东持续投入资金收购股份并逐步解决历史包袱，显示了对公司未来发展的信心。

    门店经营情况良好。公司目前共有 11 家百货门店，其中 2 家位于南京，9 家外埠。公司最主要的南京中商本店营业面积达 6.3 万平米，2010 年实现营业收入23.8亿，净利润8018 万，预计2011、2012年净利润可达1.4 亿和1.7亿，折合每股0.97和1.18 元。另外，由于公司外埠门店布局在二三线城市，商业供给少，居民消费潜力大，具备业绩超预期可能。

    资金压力低于预期。公司大量的外延式扩张导致公司资金链紧张，2010 年财务费用已达7438 万元，同比增长34%，2011年前三季度财务费用超过1亿元，预计全年同比增速超过50%。公司目前有徐州和淮安两个城市综合体项目，资本开支巨大。但据了解，公司前期铺底资金均已到位，后续可通过滚动开发方式保证项目进行。

    我们对此次资产注入的看法：对于此次收购的目的，公告披露是控股股东欲进一步提高控股权。从公司前十大股东来看，前十大股东的另外八名股东持股比例为 20.52%，实际控制人的控股权优势明显。即使实际控制人要绝对控股，也可通过二级市场逐步增持，而不用以相对收盘价溢价8%的价格收购 9.7%的股权。此举证明公司实际控制人极为重视南京中商这一上市公司平台，后续将有再融资以及资产整合和注入等资本运作可能。

    投资建议：我们预计，不考虑非经常性损益，2011-2012 年商业 EPS为 1.36 和2.43元，考虑经常损益 EPS为1.06和2.04元。目前股价对应 11、12 年商业主业21和 12倍PE，公司控股股东资产雄厚、具备资产注入想象空间；公司各门店的经营情况良好；历史包袱内部消化后将进入利润释放期；首次给予“买入”评级。