期间费用率控制得当，扣非后实现EPS0.34元/股

    2011年上半年，公司实现营业收入30亿元（+24%），营业利润0.83亿元（+163%），净利润0.08亿元（+60%），对应的EPS0.062元。扣非后净利润0.51亿元（+270%），对应的EPS0.34元。净利润增速快于收入增速，主要原因是三项费用率下降所致。上半年实现毛利率20%，净利率0.3%（扣非后2.69%）；销售费用率和管理费用率分别为4.6%、9.15%，分别比上年同期下降0.6、2.2个百分点。

    商业零售仍是主体业务，外埠门店仍待改善

    上半年，百货业务实现收入25.7亿元，仓储超市业务3.7亿元，房地产业务0.11亿元，占总收入的比重分别为87%、12%和0.4%，占营业利润贡献率分别为92%、8.1%和-0.3%。目前公司共有8家百货店和3家超市，合计经营面积48万平米，全部是自有物业。百货门店中，最重要的是南京中央商场总店，09年及10年两年，外地的7个零售店和2家停业店合计分别亏损4,323万元及5,155万元（包含徐州公司历史担保损失共计5,580万元）。截止2010年，7家外部门店中有3家盈利，4家亏损，2家停业。

    地产业务规模大，部分项目年末或将进入结算期

    目前公司下属8个地产子公司，在建或拟建项目8个，土地面积44万平方，全部完工后建筑面积可达218万方，2010年末地产存货价值23亿。另外，8个地产项目中还有4个项目未动工或未进入结算期。

    百货业务即将走出调整期，地产业务后续发力，维持"推荐"评级

    目前主体业务尚处于调整改善期，在完成整体裁员后，公司主楼与今年4-9月份进行装修改造，预计9月底重新开业后业绩可出现较大幅度弹升。另外，公司地产业务体量庞大，预计下半年部分项目或可进入结算期，将对业绩产生显著增厚。基于谨慎原则，在不考虑地产业务结算的情境下，我们预计2011/12/13年EPS分别为0.70/1.05/1.80，对应的PE为41/27/16倍，维持"推荐"评级。