本报告导读：

    　　集采影响逐步出清，创新转型有望超市场预期，维持公司增持评级。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级。22 年实现营收212.75 亿元，同比下降17.87%；扣非归母净利润34.10 亿元，同比下降18.83%。23Q1 收入54.92 亿元，同比增长0.25%；扣非归母净利润12.20 亿元，同比增长3.40%。经营边际改善确认，符合预期。考虑到疫情的影响，下调23 年EPS 预测至0.75（-0.02），维持24 年EPS 预测为0.91 元，预计25 年EPS 为1.10 元。参考可比公司估值，给予23 年目标估值PE 75X，上调目标价至56.25（+10.05）元，维持增持评级。

    　　业绩增速有望加速。受益于仿制药集采出清、疫情缓和、新药放量及销售调整接近尾声等因素，预计季度业绩同比增速有望持续改善：1）第5、7批集采影响基本消除，后续集采涉及品种少，仿制药业务有望企稳；2）新药有望持续放量。伴随着达尔西利、瑞维鲁胺、阿得贝利获批，多个重磅药处放量期；3）销售调整基本结束。虽然22H2 销售收入下滑明显，但销售人员数量仅减少约500 人，较22H1 2300 余人的调整明显减少。

    　　高研发投入为未来发展做好铺垫。22 年研发投入达到63.46 亿元，同比增长2.29%，占收入比重达29.83%。公司于23 年AACR 公布SHR-A1811（HER2）与SHR-A1921（Trop2） 的临床试验数据，验证ADC 平台成药性。

    　　非肿瘤领域研发持续推进， 其中诺利糖肽（ GLP-1RA ）、HR20031（DPPIV/SGLT2/二甲双胍）等潜力药物的关键适应症进入临床3 期。

    　　催化剂：市场拓展超预期；新产品获批上市；研发国际化超预期。

    　　风险提示：疫情反复；集采及续约降价超预期；新药研发的不确定性。