投资要点

    公司在2023 年美国癌症研究协会（AACR）年会上发布SHR-A1811（HER2ADC）和SHR-A1921（TROP2 ADC）两款药物的五项报告。

    SHR-A1811 数据靓眼：1）SHR-A1811 治疗中位四线HER2 表达的实体瘤，剂量1.0-8.0 mg/kg Q3W 结果显示，HER2+ BC ORR 为81.5% （88/108），HER2low BC ORR 为55.8% （43/77），≥3 TRAE 发生率为52.4%，其中间质性肺炎发生率为3.2%（8/250），6 个月PFS 率73.9%。2）SHR-A1811 治疗HER2 突变的NSCLC，剂量3.2-8.0 mg/kg Q3W 结果显示，ORR 40% （20/50），DCR 86%（43/50），mPFS 10.8m，mDOR 8.3m，≥3 TRAE 发生率为42%。

    SHR-1921 数据符合预期：SHR-A1921 治疗实体瘤，剂量1.5 mg/kg-12.0 mg/kg（Q3W, iv） 临床I 期结果显示，ORR 33.3% （10/30），10 例病人（5 例非小细胞肺癌， 2 例三阴性乳腺癌， 2 例壶腹癌， 1 例卵巢癌） 均部分缓解），DCR 80%（24/30），≥3 TRAE 发生率为31.6% （12/30）。

    ADC 平台价值凸显。公司基于替康类毒素ADC 平台已经有多个分子进入临床前和临床开发，并积极探索新一代定点偶联技术及载荷。公司目前披露的ADC 管线包括HER2、HER3、TROP2、CLDN18.2、NECTIN4、CMET、PSMA、CEA 等靶点，随着更多管线进入临床，新一批更具国际竞争力的产品有望陆续被验证。

    盈利预测与评级：我们预计2022-2024 年公司EPS 分别为0.64、0.79、0.97元，2023 年4 月14 日收盘价对应的2022-2024 年市盈率分别为74.3、60.3、49.1 倍。考虑到公司集采影响基本消化，创新药开启新的产品周期，国际化思路清晰，人员结构调整基本落地，研发效率提升，经营边际改善的趋势逐步显现，维持“买入”评级。

    风险提示：研发创新风险，行业政策风险，市场竞争风险。