投资要点：

    事件：2022 年10 月28 日，恒瑞医药发布三季报，前三季度，公司实现收入159.45 亿（同比-21.06%），实现归母净利润31.73 亿（同比-24.57%），实现扣非归母净利润30.51亿（同比-26.46%）；单三季度，公司实现收入57.17 亿（同比-17.16%，实现归母净利润10.54 亿（同比-31.54%），实现扣非归母净利润30.51 亿（同比-30.63%）。总体来说，业绩符合预期，且营收较2022 年Q1 和Q2 均有所增长。

    三季度利润增速低于收入增速，主要受毛利率和管理费用率的变化影响。2022 年3 季度公司毛利率同比减少3.04 pct，管理费用率同比增加3.17 pct，毛利率同比减少主要是由于公司被纳入第五批集采的仿制药产品价格大幅下滑所致，但2022 年Q3 毛利率环比2022 年Q2 基本稳定，略有提升。管理费用率下滑主要是由于同期管理费用低基数所致，环比来看，公司22 年3 季度管理费用处于正常水平。

    第五批仿制药集采影响已结束。第五批集采总体规模在40-50 亿左右，去年10 月份开始执行，因此从2022 年4 季度开始仿制药集采的同比影响消除。第7 批集采预计在10-11月陆续开始执行，根据米内网数据，第7 批集采公司有十多亿产品被纳入，后续还有卡泊芬净、七氟烷和碘佛醇3 个大品种尚未集采，根据过评进度，预计最快卡泊芬净和七氟烷有可能在2023 年开展，米内网数据显示两个品种在2021 年的销售额在20 亿左右，但预计至少从2023 年下半年开始执行。且公司每年仍有多个仿制药或改良型新药获批上市，因此判断后续仿制药板块的影响均小于第五批集采。

    创新药板块受益于新上市品种及PD-1 占比的下降，预计开始恢复快速增长趋势。过去PD-1 在公司创新药板块的占比较大，在PD-1 医保大幅降价以及同行竞争的情况下，创新药板块的增速被PD-1 拖累，随着PD-1 占比的下降、PD-1 销售的稳定、以及新品纳入医保后放量，创新药板块有望恢复快速增长趋势。

    集采影响边际放缓，创新药板块恢复快速增长，维持“买入“评级，基于2022 年三季报，我们下调2022 年-2024 年盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润分别为42.27 亿、47.02 亿和61.70 亿，（此前预计分别为43.96 亿、50.19 亿和68.96 亿），对应PE 分别为59X、53X 和40X。长期看好创新和国际化两大战略，维持”买入“评级。

    风险提示：研发失败风险，集采降价风险，创新药放量不及预期风险。