事件：公司发布2022 年三季报。2022 年前三季度公司实现营业收入159.45 亿元，同比降低21.06%；实现归母净利润31.73 亿元，同比降低24.57%；实现扣非归母净利润30.51 亿元，同比降低26.46%。单季度来看，22Q3 实现营收57.17 亿元，环比增长20.38%；同比-17.16%（相对22Q2 同比增速-25.42%有所缓和）。

    　　第五批集采影响基本出清，仿制药业务对公司业绩影响钝化。

    　　（1）已被集采仿制药方面：前三季度对公司业绩影响较大的主要为第五批集采涉及的8 个仿制药药品（2020-2021 年销售收入分别为44 亿元、27.7 亿元），考虑到全国范围内第五批集采主要在2021 年9-10 月份（截止当前已执行约1 年左右）开始执行，我们认为第五批集采对业绩的负面影响已基本出清。

    　　（2）集采即将执行的仿制药方面：全国范围内第七批集采将于2022年11 月起执行，公司在第七批集采涉及的5 个产品中仅有伊立替康是规模较大的品种（2021 年样本医院销售额3.7 亿元）。

    　　（3）未被集采仿制药方面：根据PDB 样本医院数据，2021 年公司样本医院销售额大于4 亿元、尚未被集采的仿制药（预计对业绩影响较大）仅有3 个品种，分别为布托啡诺（独家仿制品种，2021 年样本医院销售额4.4 亿）、碘佛醇（独家仿制品种， 2021 年样本医院销售额5.6 亿）、七氟烷（ 4-5 家仿制品种，2021 年样本医院销售额4.7 亿），由于上述药品所处竞争环境有所差异，我们预计上述药品未来可能在不同批次中被集采。

    　　创新药产品已经形成集群，未来长期放量值得期待。目前公司已有11 个创新药获批上市，67 个创新药在研（其中PD-L1 单抗阿得贝利单抗、DPP-IV 抑制剂瑞格列汀、SGLT2/二甲双胍复方HR20033 、CYP51抑制剂SHR8008 、MOR 抑制剂SHR8554 等5 个药物已在NDA 阶段，另有12 个药物在3 期临床）。短期来看，2021 年底获批上市的CDK4/6抑制剂阿贝西里、2022 年获批上市的AR 抑制剂瑞维鲁胺、2022 年新增获批适应症的HER2 抑制剂吡咯替尼等都有望成为重要的业绩增量来源；中长期来看，管线中尚在NDA 阶段、3 期临床以及更前期的多个产品未来有望呈梯队批次上市，成为新的业绩增量来源。

    　　投资建议：我们预计公司2022年-2024年的收入增速分别为-14.2%、15.7%、15.3%，净利润增速分别为-9.3%、13.2%、14.0%，对应EPS分别为0.64 元、0.73 元、0.83 元，对应PE 分别为60.5 倍、53.5 倍、46.9 倍；维持增持-A 的投资评级。

    　　风险提示：创新药临床试验进度不及预期的风险，临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险，疫情发展不确定性的风险。