事件：4 月25 日，公司发布2019 年报，实现营业收入339.04 亿，比上年增长21.35%；实现归属于母公司股东净利润14.25 亿元，比上年下滑11.93%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8.78 亿元，比上年下滑44.94%。符合市场预期。

    系统集成和渠道销售拉动收入增长，核心税控业务影响盈利情况。1）2019 年营业收入339.04亿，同比增长21.35%，整体毛利率15.86%，较上年同期下降4.57 个百分点。本期增值税防伪税控系统及相关设备业务收入为54.06 亿元、同比下滑2.69%，而系统集成收入为97.80 亿元、同比增长34.78%，渠道销售收入为163.22 亿元、同比增长29.56%，后两项业务带动收入端增长，但防伪税控业务下滑拉低整体毛利率。2）核心金税业务收入54.06 亿元、同比下滑2.69%，毛利率为52.53%，从而影响整体毛利润情况。为确保2019 年4 月1 日减费降税政策落地，公司高效完成增值税改革税控服务升级保障工作，税控系统升级和相关服务工作对涉税业务收入产生一定影响。全年公司销售金税盘产品超过350 万套，累计企业用户超过1700万户。51 发票平台实施“51 云税”中台战略，已上线企业超过340 万户。全年电子发票用户新增超过120 万户，51 发票平台的用户规模和开票量位于市场前列。税务终端产品销售规模超过2 万台，市场占有率第一，智能微厅已投放市场试点30 余套。税务Ukey 产品第一批通过符合性测试，第一家实现批量供货，6 款UKey 产品全部入围总局名单，市场占有率全国第一。3）2019 年网络软件与系统集成业务收入97.80 亿元、同比增长34.78%，毛利率为15.90%。公司利用在系统集成行业多年的客户、技术和声誉积累，收入有所增长，但由于系统集成行业市场竞争激烈，毛利率下降3.05 个百分点。4）2019 年渠道销售收入163.22 亿元，同比增长29.56%，由于渠道销售业务市场竞争激烈，毛利率较上年同期下降1.74 个百分点。5）公司2017 年认购的中油资本股票，根据2019 年12 月31 日中油资本收盘价12.17 元/股，确认公允价值变动收益为4.46 亿元，为主要非经常性损益项目。

    构建企业财税金融服务平台，金融助贷业务稳健增长。公司着力打造基于互联网的企业财税金融服务平台，推出了包括云代账、云记账、极速开票、诺通付、诺言、电子合同以及信贷、保险、理财等金融综合服务系列产品。2019 年引进多家商业银行的贷款新产品，授信额超过百万的微众银行企业贷也已在15 个城市开展试点工作。全年新增云代账户数超过36 万户，财税服务平台月均独立用户访问数(UV)近400 万户。全年新增上线信贷、理财和保险等不同形态的金融服务产品，全体系信贷服务业务累计放款额近250 亿元。

    费用整体增速平稳。本期销售费用为8.52 亿元、同比增长20.38%，管理费用为11.30 亿元、同比增长20.86%，研发费用为7.89 亿元、同比增长26.68%，财务费用为0.81 亿元、同比增长201.88%。

    信创大趋势下，系统集成、产品和咨询业务有望加速推进。2019 年公司入选“国家安全可靠计算机信息系统集成重点企业”。截止2019 年底，公司已累计中标65 个信创试点项目，中标率稳居行业第一，安徽、贵州、广东等一批示范工程完成验收。已获得39 家部委、26 个省市自治区的信创设计咨询业务，咨询方案投资预算规模约占整体信创产业总体规模的三分之一。2019 年，交换及信任产品成功落地8 个省份市场（四川、江苏、河北、重庆、天津、甘肃、湖南、广东），地方省市累计占有率超过70%；拓展了国资委、最高检、最高法等16 个中央部委，部委累计占有率超过50%。另外，公司也与华为、阿里、飞腾等多家核心软硬件厂商开展积极合作。

    维持“买入”评级。根据关键假设以及2019 年财报，预计2020-2022 年营业收入分别为388.57亿、443.88 亿和502.35 亿，预计2020-2022 年归属上市公司股东的净利润分别为13.71 亿、15.37 亿和17.76 亿。维持“买入”评级。

    风险提示：税控行业性降价影响相关企业当期利润；业务推进不达预期；宏观经济风险；预测假设与实际情况有差异的风险。