收入/利润/扣非利润均超预期，分别超出9%/13%/5%。航天信息披露2019 年前三季度经营情况。1）前三季度实现营业收入191.5 亿元，同比增长-17.1%；实现营业利润20.93亿元，同比增长10.3%；实现归属于母公司所有者净利润11.45 亿元，同比增长34.0%；实现扣非净利润7.62 亿元，同比增长-24.8%。2）我们三季报前瞻预测收入171.8 亿元，同比增长-26.0%；实现归属于母公司所有者净利润10.31 亿元，同比增长21.0%，实现扣非净利润6.98 亿元，同比增长-31%。3）推测超预期的主要原因主要是三季度防伪税控/服务业务较好，因为2019Q3 收入与毛利率均好于预测。

    2018 年前高后低，2019 年很可能业务发展“前低后高”，19Q3 毛利率与收入增速是验证。1）2019 年实行“调业务结构策略”，规避低毛利率业务，因此2019 年收入下滑但附加值增加。收入方面，2019Q2 收入增长-35%，2019Q3 收入增长-4%，开始改善。毛利率方面，2019Q3 毛利率18.5%，同比上浮2.4 个百分点。19Q3 单季度验证调整结构策略。2）2019 年税务外部环境为“减降税费”，因此防伪税控用户和会员费“先退后征”，2019 年很可能前低后高。2018 年年底1300 万服务存量用户，由于短期“减税降费”后，投资者以为2019 年底几乎没有用户。推测2019 年上半年新增约160 万服务用户，远超市场预期。4）结合19Q2 服务用户数、19Q3 毛利率，“前低后高"正在验证。

    即使考虑资本化，人力薪酬高峰期已过，费用增速高点应在2019Q1。1）2018Q4-2019Q1销售费用分别同比增长41%/21%，研发费用分别增长409%/54%，应与计提奖金等有关。 2019Q3 销售费用/管理费用/研发费用分别同比增长36%/35%/25%，已经增速不高。2）若采用现金流量表中支付给职工薪酬、资产负债表中应付职工薪酬、披露的资本化情况（直接计入无形资产摊销），2019Q1-2019Q3 薪酬增速分别为22.2%/-0.6%/20.2%（若不计入资本化，为29.6%/5.8%/20.3%），也验证高峰期在2019Q1。

    诸多资产负债表项目与”电商与零售等"业务拓展相关，公司已公告增加应收账款保理加速资金周转，保持流动性。1）应收账款期末额28.31 亿元，变动率67.8%。2）存货期末额28.24 亿元，变动率158.26%。3)预付款项17.87 亿元，变动率152.51%。以上均与电商、零售 市场销售备货、系统集成 业务相关。4）公司同时公告，增加 2019 年度与国内商业银行开展应收账款无追索权保理业务的额度（20 亿元增加至 35 亿元，有效期1 年），这有利于加速资金周转，降低应收账款余额，减少应收账款。

    维持盈利预测和买入评级。预计2019-2021 年净利润为20.33、26.82 和29.82 亿元，预计是2019-2021 年收入为308.01、340.70 和363.09 亿元。维持“买入”评级！