公司 2011 年中报业绩基本符合预期。公司2011 年上半年实现营业收入19.68亿元，比上年同期增长8.09%。上半年实现归属于母公司所有者的净利润6.5亿元，同比下降5.39%，每股收益为0.28 元，基本符合预期（我们预期为0.27元）。

    路网分流导致车流量下滑 7.5%，业务结构变化拉低毛利率约6 个百分点。公司上半年路费收入为14.03 亿元，同比下降1.73%，车流量约为1280 万辆，同比下滑7.5%。下滑的主要原因在于银三角撤站、路网分流及绿通新政等因素，尤其是济广高速鹰瑞段对公司南北向核心路产形成明显的分流威胁。公司上半年工程收入快速扩张至5.15 亿元，占总收入26%，较去年同期上涨7.5个百分点，而路费收入占比则下滑7 个百分点。由于工程收入营业利润率仅为6.5%，大幅低于路费收入65%的毛利率，公司上半年整体毛利率仅49.6%，同比下滑约6 个百分点。

    资本开支高峰到来，成本压力逐步显现。公司目前新建及改扩建工程有彭湖二期、昌奉高速、奉铜高速、昌樟高速等项目，资金需求约达150 亿元，剔除目前已投资的37 亿元后，未来资金需求仍达113 亿元，因此未来2-3 年内资金压力较大。我们认为大量资本开支对公司影响主要有两方面：短期内公司面临一定的融资和资金周转压力，从而使短期借款快速上升。上半年公司短期借款增速达564%，财务费用同比增长26%，增幅均较为明显；项目建成转固定资产后，折旧及财务费用将大幅上升，公司未来将面临较大的成本压力。昌奉高速预计今年年底通车，成本压力将于明年逐步体现。

    维持盈利预测和“增持”评级。上半年公司获得约1.52 亿财政补助，对2011年业绩影响约为0.06 元，我们对公司2011-2013 年的盈利预测分别为0.56、0.49、0.48 元（2012、2013 年未考虑财政补贴），对应目前股价PE 分别为7.39X、8.45X 及8.6X；考虑到公司未来将面临较大的折旧及财务费用，我们对公司维持增持评级。