赣粤高速公布2011 年4 月份车辆营运数据。公司2011 年4 月份实现通行费收入2.46 亿元，同比下降1.01%；剔除已停止收费的银三角互通立交的影响，同比增长1.06%；1-4 月份合计实现通行费收入9.50 亿元，同比减少0.89%，剔除已停止收费的银三角互通立交的影响，同比增长1.46%。

    路产表现分化加剧。从4 月份的通行费收入来看，昌泰高速同比大幅下降11.76%，昌樟高速、温厚高速同比也分别减少3.45%、1.90%，可能是济广高速的分流效应超出我们的预期；与此形成鲜明对比的是，4 月份九景高速通行费收入同比大幅增长21%，达3740 万元，符合我们对其“受益于附近丰富的旅游资源以及周边地区汽车保有量的提升，通行费收入将呈两位数增长”的判断；昌九高速通行费收入则保持了5.80%的平稳增速。

    分流影响超出我们的预期。从2011 年前4 个月的数据来看，在剔除已经停止收费的银三角互通立交后，公司通行费收入同比上升1.46%，和我们之前预测的通行费收入全年8.20%的增速相比有较大差距，其原因是济广高速江西境内部分路段的通车对昌泰、昌樟、温厚三条高速的分流影响大幅超出了我们的预期。

    暂不调整2011 年盈利预测，维持“中性”评级。我们暂不调整对各路段2011 年5-12 月的收入预测，并将持续跟踪其收入及车流量趋势。我们暂时维持公司2011 年每股收益0.54 元的预测不变，对应2011-2013 年P/E分别为10.1/10.0/9.3 倍。公司面临的成本压力尚无减轻的迹象（参见“相关研究”），因此我们维持对该股的“中性”评级。建议关注江西省通行费提价的可能性以及公路行业估值修复所带来的交易性机会。

    风险提示：通行费收入持续低于预期；交通部推行通行费率下调政策；货币政策紧缩程度超出预期，导致公司财务费用剧增。