业绩简评

    海正药业公布2014年三季报，前三季度收入74.21亿元，同比增长16.31%；归属于上市股东扣非后净利润1.76亿元，同比增长-8.18%。实现EPS为0.27元（未增发摊薄）。

    投资逻辑

    制剂增速略有放缓，销售结构继续调整：子公司海正辉瑞预计实现15%的增长，辉瑞产品增速20%以上，自产产品略慢。利润由于有补贴收入，增速较中期增快，预计30%以上。商业公司的国内制剂丁二磺腺苷蛋氨酸针剂和硫酸氨基葡萄糖胶囊保持快速增长。公司销售体系正在以市场为导向整合，预计后续随着各平台协同效应的体现，制剂增长逐步加快。

    海正辉瑞未来值得期待：合资公司目前开始围绕肿瘤、抗生素、心血管三大治疗领域，加强研发和销售工作的创新。公司差异化定位目标市场为中端市场的领袖企业，我们预计合资公司将成为公司最有价值的制剂平台之一。2013年是海正辉瑞并表的第一个完整年度，公司实现销售收入43.19亿元，净利润4.45亿元，从结果来看进展比我们预期的要顺利。

    创新研发梯队逐步形成：首个产品安佰诺完成临床实验和CDE技术审评，现正在现场核查和GMP二合一检查中。生物大分子方面已有单克隆抗体药物、重组蛋白、重组多肽、重组因子、重组疫苗等五大门类的20多个在研产品；化学小分子方面现有4个一类新药处于临床阶段。形成了有竞争力的产品梯队。

    投资建议

    由“生产型”向“研发营销型”转型：经过2012年的阵痛，公司目前全力向国内制剂转型，由单方面的出口强势向出口与内销并重转型，我们认为是更为可持续的发展。2013年销售收入数据已经看到成果，但由于费用投入问题利润尚未体现。预计随着2014年转型进入稳态期，公司基本面将逐步恢复向上。此次增发完成缓解资金压力，有助于明年增长。

    盈利预测：我们预计公司2014、2015、2016年增发摊薄后EPS为0.33元、0.42元、0.54元，同比增长7%、25%、29%。从转型升级价值角度，维持“增持”评级。

    风险提示：新产品进程；原料药的拖累；销售体系调整进程。