投资摘要:

    北京棚改第一股,一级开发经验丰富,把握时代机遇;深耕北京市场30 年,在手土储质量高,市场下行期销售拿地双突破,储备业绩进入兑现期公司禀赋:背靠北京国资委 财务经营稳健

    股东背景强劲:背靠母公司北京城建集团,穿透股东为北京市人民政府,为公司深耕北京,深耕商品房及一级土地开发提供充沛资源;

    营收整体稳定增长,2016-2020 年CGAR15.8%,2022 年及2023Q1 受结算进度影响营收增速下滑,2022 年营收246 亿元,同比+1.6%,2023Q1 营收同比-56.5%,2023 全年将回归正增长;

    2022 年盈利能力受金融资产价格下跌冲击,导致亏损8.84 亿元(公允价值变动及投资收益合计-15.25 亿元),2023 年一季度扭亏为盈,毛利率触底反弹至29.2%;

    业绩储备充足,2023Q1 合同负债对2022 年营收覆盖倍数达历史高位,融资成本低,2022 年平均融资4.67%,在手现金充足,现金短债比3.16。

    时代机遇:行业基本面、政策情绪面、市场博弈面迎共振

    行业基本面进入新周期,分化市场下获得竞争优势:本轮商品房销售一二三线城市间分化显著,随着供需关系改变后,购房者将持续聚焦优质城市及优质项目,公司土储高度聚焦北京,预计销售表现将显著好于行业平均水平;

    政策情绪面迎来高峰,旧城改造创造历史性机遇:近期房地产政策再度迎来宽松期+超大特大城市城中村改造的双重政策礼包,均将对公司经营产生积极影响;对于前者新一轮“因城施策”将更多刺激一二线城市销售;对于后者,公司作为北京本土且具备丰富一级开发及棚改经验的上市国企,有望在本轮城中村改造中,充分对接政府、资金、项目等多方,成为政策推动的主要参与者,并从中获益;

    市场博弈尚不充分,中小市值房企仍有机会:我们回顾了2021 年11 月至2023 年6 月地产板块整体走势,发现相比大盘股,中小市值房企累计涨幅落后,考虑到存量市场下,规模大并不等同于公司质地好,中小市值房企同样有成长空间,并进行了中小房企横向盘点,城建发展在比选中脱颖而出。

    经营表现:销售拿地双突破 储备业绩兑现中 资源整合再提速

    销售拿地逆势增长,彰显公司经营健康,信心充足: 2023Q1 公司公告口径实现销售额124 亿,同比+146.4%, 2023H1 权益销售额同比+73.7%,2022年权益拿地金额同比+22.1%,拿地强度39%, 2023H1 因摇号不中拿地金额同比减少,但拿地强度仍位居行业前列;

    销售土储结构聚焦北京,充分受益于北京市场良好表现: 根据中指研究院统计,2023H1 销售额中北京市场占比93.1%,在建待建面积中北京占比达75.5%,2023 年北京商品房月度供求比始终保持在1 以下,市场成交较活跃,公司销售当前可充分受益于北京市场的良好表现;

    储备业绩逐步兑现,营收盈利能力将迎提升:天坛府等多个优质项目将在2024 年前后陆续结算,天坛府当前合同负债136 亿元占比达50.2%,此外一级开发项目也将陆续从投入期转入回款期,公司营收盈利能力将获提升;

    母公司下属同业竞争公司注入再提速:北京城建集团全资涉地产开发子公司,将在条件满足后将地产业务注入城建发展,二者合计总资产约1420 亿元,注入后将显著提升公司资产规模,2023 年7 月13 日,母公司北京城建集团董事长新任命,有望将加速资源整合进程。

    投资建议:我们预测公司2023-2025 年归母净利润分别为9.7、15.7、21.5 亿元。给予公司2023 年0.95 倍PB 估值,EPS 为0.43 元/股,EBS 为11.02 元/股,对应股价10.47 元/股,首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示:商品房市场复苏不及预期,深耕区域市场销售下行,一级开发项目进度、盈利能力不及预期,盈利预测中假设偏离真实情况的风险。