地产主业经营表现不俗，维持“增持”评级

    　　公司8 月5 日发布半年报，22H1 实现营收84.0 亿元，同比-22%；归母净利润-3.3 亿元，去年同期为6.2 亿元；扣非归母净利润0.1 亿元，同比-99%；与业绩预告相符。考虑到交易性金融资产带来的亏损，我们下调公允价值变动收益和投资收益，下调2022/2023/2024 年EPS 至0.34/0.48/0.58 元（0.45/0.52/0.61 元）。可比公司2022E PE 均值为11.4 倍（Wind 一致预期），考虑到公司业绩波动，我们略收窄估值溢价，维持2022E PE 14 倍的判断，目标价4.76 元（前值6.30 元），维持“增持”评级。

    　　交易性金融资产下跌拖累业绩，地产主业业绩稳健22H1 公司营收有所下滑，主要因为结转节奏的正常波动。考虑到竣工面积同比+222%至132 万平，我们预计全年结转规模仍有保障。公司归母净利润出现亏损、扣非归母净利润大幅下滑，主要因为：1、公司持有的国信证券（002736 CH）股票下跌造成公允价值变动损失5.4 亿元；2、参股企业中科招商（未上市）所持有的金融资产股价下跌，导致公司确认投资亏损6.1 亿元。剔除金融资产股价波动影响后，我们预计公司地产主业业绩表现相对稳健，总体毛利率因结转结构变化同比+6.3pct 至23.9%。

    　　销售金额逆势增长，深耕北京资源丰富

    　　22H1 公司实现销售面积26 万平，同比-21%，但由于销售项目大多位于房价较高的北京，实现销售金额149 亿元，同比+64%。根据公司半年报，公司位列北京权益销售金额榜第二名，逆势取得上半年最好销售业绩，我们预计全年销售金额仍有望向300 亿元冲击。公司继续发挥深耕北京的优势：1、招拍挂拿地方面，公司在北京集中供地中底价竞得大井、马池口项目；2、一级开发方面，公司平各庄B 地块、马池口项目、动感花园项目、走马庄项目等多个项目实现一级开发成本返还；3、棚改方面，临河项目前期投资已全部收回，望坛、密云大小王等棚改项目有序推进。

    　　经营性净现金流创历史新高，融资优势突出

    　　截至22H1，公司净负债率较21 年末改善29pct 至104%，已接近实现“黄档”。经营性净现金流达到94 亿元，创出上市以来上半年经营性净现金流的最高水平，主要得益于销售发力、拿地稳健以及一级开发和棚改项目的回款。

    　　得益于北京国资委的背书，1-7 月公司发行债券85 亿元，票面利率仅为3.22%-3.77%，较21 年进一步下行，融资优势突出，有望继续巩固公司在北京的资源获取优势。

    　　风险提示：疫情、行业政策、行业下行导致销售增速不及预期，利润率下行风险，股权投资导致业绩波动的风险。