一、 事件概述

    北方股份于8 月13 日晚间发布2012 年中期报告，上半年实现营业收入12.03 亿元，同比增长19.41%，归属于上市公司股东的净利润9,393 万元，同比增长44.06%（扣非后同比增长71.74%），实现EPS 0.55 元，超出10%左右增长的市场预期。归属于上市公司股东净利润增速由一季度的-49%快速回升至44.06%，同时现金流和预收账款有所好转。我们上调12-14 年EPS 分别为1.03、1.29、1.59 元，维持“强烈推荐”投资评级，6 个月目标价19 元，对应11-14 年PE 分别为26X、18X、15X 和12X。

    二、 分析与判断

    国内需求存在下滑隐忧，但出口占比提升提供增长保证

    公司主要生产传统矿用自卸车，下游主要是露天煤矿、金属矿、水泥、水电等工程项目，水泥和工程类项目需求大幅下滑，露天煤矿、金属矿等后周期产品存在下滑隐忧。但国际市场取得实质性突破，上半年出口收入达3.1 亿元，同比增长48.36%，出口收入占比由2011 年底的19.24%增长至25.8%，且有望进一步提高。

    出口主要受益于全球矿产资源投资和相关制造业向中国转移的趋势。我国露天煤矿占比低，金属矿山总量和规模均偏少，因此传统矿用车和宽体自卸车年销售规模仅分别为700 台和5000 台左右。市场空间突破是今年机械行业的主要投资逻辑，国际市场的大空间为公司提供了广阔的空间。以露天煤矿为例，有关数据显示，我国露天采煤只占不到5%，井工开采煤炭产量占95%以上，而世界主要产煤国如加拿大露天开采产量比重为88%、德国为78%、美国为61.5%、俄罗斯为56%。

    公司矿用自卸车技术来源方TEREX 在英国生产基地每年生产200 台左右，与北方股份在国际市场具有战略互补作用。公司国外市场扩至全球52 个国家和地区，主要出口蒙古、印尼、缅甸、俄罗斯等国，正在拓展巴西和澳大利亚。2012 年5 月底，力拓与湘电签订4 台230 吨矿用自卸车订单，必和必拓、淡水河谷、英美资源等其他大型跨国矿业公司也均有在中国采购的计划，这将为公司带来机遇。

    历史经验看，出口产品毛利率较国内稍高，仅2007-2008 年例外。

    中国神华、兖州煤业等大型企业加快布局海外权益，对公司出口布局构成利好。如兖州煤业在澳大利亚的权益储量已达27.08 亿吨，神华集团已经计划在澳大利亚新南威尔士州建立一个年产1000 万吨的露天煤矿。

    由于国际市场空间广阔，公司正在开发巴西、澳大利亚等客户，原有客户俄罗斯加入WTO，预计出口将维持良好增长态势。

    国内矿山大型化和人力成本提高是核心驱动因素

    从长期逻辑来讲，国内原以小型矿山为主，且人力综合成本偏低，因此大量使用价格低但寿命短的宽体自卸车。矿山大型化和人力成本提高（尤其是安全意识日益提高）将促进传统矿用车采购比例。

    同时，煤电一体化的实施，有望加快露天煤矿的开采。如近期国际煤炭网报道，公司与北方魏家峁煤电有限责任公司签订了29 台矿用车销售合同，合同总额超四亿元。北方魏家峁煤电有限责任公司是中国华能集团北方联合电力公司首家煤电一体化项目基地。据了解，北方股份矿用车将用于该公司规划的年产1200 万吨的露天煤矿。露天矿一期工程于2009 年3 月3 日取得国家发改委核准批复，将于2012年10 月开始试生产。

    出口突破和子公司减亏是主营业务大幅增长的主要原因

    公司上半年营业利润同比增长78.91%，大幅增长的主要原因如下：

    (1) 由于出口收入大幅增长（同比48.36%）和国内需求稳定增长（同比11.83%），导致销售额同比增长19%；

    (2) 由于成本下降、出口占比提高等因素驱动，综合毛利率由去年同期的22.79%提高至24.13%；

    (3) 公司控股子公司阿特拉斯实现营业总收入19,079 万元，亏损750 万元，与去年同期的总收入21,339 万元、亏损1,683 万元相比，减亏933 万元。公司于2004 年与德国ATLAS-TEREX 共同出资设立阿特拉斯工程机械有限公司（北方股份持股75%），主要生产液压挖掘机。但由于各方面原因，一直处于亏损状态，已累计亏损1.83 亿元，净资产已经由2007 年的1.52 亿元减少至2011 年底的3611 万元。针对这一状况，公司以严格的会计处理计提减值损失，同时逐步增加矿用车和其他主机配套零部件生产（焊接件为主），2011 年挖掘收入只占其总收入的1/3，是当年营业收入大幅增长和减亏2200 万的主要原因。

    预收账款大幅增长，反应在手订单充足，今年业绩增长确定性强

    公司中期预收账款达2.66 亿元，处于近年最高水平，与年初的8050 万元相比增长231%，与去年同期的1.11 亿相比增长1.39 亿元，显示在手订单充足，为全年业绩增长提供保障。

    回款状况好转，经营活动现金流大幅改善

    受益回款状况好转，中期经营活动现金流量净流入3.1 亿元，与去年同期的净流出1.63 亿元和一季度的净流出4070 万元相比改善明显，显示现金流情况大幅好转。

    营业外收入确认是半年业绩大幅好于一季报的原因之一公司中期净利润同比增长44.06%，与一季度的-49%相比反差明显，除毛利率提高、主营业务大幅增长外，主要是中期确认了3000 万元的旧厂房出售利得。导致营业外收入与去年同期相比增长10%，可见主营业务大幅增长是半年报大幅增长的主要原因。

    三、 股价催化剂及风险提示

    催化剂：业绩大幅超预期；订单超预期；煤电一体化进展。

    风险提示：国内外经济下滑超预期。

    四、 盈利预测与投资建议

    我们上调12-14 年EPS 分别为1.03、1.29、1.59 元，维持“强烈推荐”投资评级，按照12 年主营EPS 20 倍PE、营业外收入10 倍PE 给予6 个月目标价19 元，对应11-14年PE 分别为26X、18X、15X 和12X。