事件：公司发布2021 年报，2021 年实现营收61.53 亿元/+16.5% yoy，归母净利润0.56 亿元/同比扭亏，扣非归母净利润0.11 亿元/同比扭亏；21Q4 实现营收14.27 亿元/-16.3% yoy，归母净利润-0.69 亿元，扣非归母净利润-0.83 亿元。

    波动复苏下，全年业绩扭亏但短期仍承压。 受疫情影响中国酒店业复苏呈前高后低趋势，公司2021 全年整体revpar 119 元/+20.2% yoy，恢复至19 年的74.8%，酒店运营收入43.59 亿元/+12.7% yoy，增速低于revpar 主要由于直营店数减少；酒店管理收入14.73 亿元/+26.9%yoy，主要系revpar 恢复同时加盟店快速展店，加盟收入占比提升2pct 至23.9%；景区业务收入3.21 亿元/+26.9%。全年酒店业务分部净利润-0.40 亿元，同比大幅减亏4.62 亿元，景区分部净利润0.89 亿元/+52.8% yoy，固定开支为主的经营杠杆之下，业绩受疫情反复影响更大，而单Q4 业绩承压主要由于10 月下旬后多地疫情不断，同时华北地区全力保冬奥会防疫政策趋严，在此影响下21Q4 公司整体revpar 108 元/-17.4% yoy，仅恢复至19 年同期的71.3%。

    逆风之下降本增效，成本费用控制良好。疫情以来公司持续严控成本费用、提升运营效率，全年营业成本45.44 亿元/-1.5% yoy，销售费用3.23 亿元/+4.0% yoy，管理费用7.05 亿元/+5.5% yoy，增幅均显著小于收入增速；同时收入复苏带来固定开支摊薄，全年毛利率同比提升13.5pct 至26.2%，销售费用率、管理费用率分别同比下降0.6/1.2pct 至5.2%/11.5%；财务费用率上升6.8pct 至8.5%主要由于会计政策变化，部分租赁费计入租赁负债利息支出。

    轻管理模式快速发展助力全年开店目标达成，22 年将继续加速扩张。全年新开店1418 家，其中Q4 新开店585 家创历史新高（其中经济型/中高端/轻管理/其他分别为44/91/442/8 家）；截止21 年底已开业酒店5916 家，Q4 净新增461 家（其中轻管理433 家）。轻管理模式加速下沉，其中云品牌和华驿全年分别开店550/404 家，占新开店总数比重为38.8%/28.5%，未来仍是开店主力军。2022 年新开店目标1800-2000 家（vs 21 年目标1400-1600 家），开店步伐有望持续加快，截止21 年底储备店1791 家，为22 年新开店目标奠定坚实基础。

    疫情之下22Q1 行业仍将承压，扶持加盟商共渡难关。受疫情影响，21Q4 公司整体revpar108 元/-17.4%，恢复至19 年同期的71.3%；ADR 186 元/-0.4% yoy，恢复至19 年同期的95.5%；OCC 57.9%/-11.9pct yoy，恢复至19 年同期的80.4%；开业18 个月以上门店21Q4revpar 110 元/-19.5% yoy，恢复至19 年同期的71.3%。3 月初以来疫情严重程度创20 年3 月以来之最，据STR 中国大陆酒店整体3 月前三周revpar 仅为19 年同期的50%左右，公司也于3 月下旬出台针对中高风险地区门店的加盟费减免、缓缴、资金支持等多项扶持政策。

    由于22Q1 疫情影响较大且后续复苏有不确定性，我们预测公司2022-24 年EPS 分别为0.43/1.06/1.42 元（调整前22-23 年分别为0.80/1.28 元），由于行业公司22 年业绩受疫情影响波动大，采用可比公司23 年28 倍PE 进行估值，对应目标价29.74 元，维持“买入”评级。

    风险提示

    疫情蔓延超预期；新开店进度不及预期；宏观经济下行影响加盟商投资信心等