投资要点

    中恒集团2014年1季度收入和净利润分别同比增长39.4%和57.5%,EPS 0.18元,基本符合公司业绩预增公告。扣非净利润同比增长34.9%,但非经常性损益主要来自血栓通高开票之后的政府退税,实际上也属于经营性利润,具备可持续性。此外,2014Q1由于剥离房地产业务产生亏损1363万元,而去年同期无,因此,公司实际净利润同比增长高达68.2%。毛利率同比下降5.3个百分点,主要原因是处置存量房地产业务结转销售成本同比增加所致。销售费率同比下降2.7 个百分点,管理费率同比略增0.1个百分点,财务费率同比下降1.6个百分点,主要是存款利息收入增加。

    血栓通1季度销量6000万支左右,同比增长40%。血栓通单季度销量再创新高,我们估计,去年7月份血栓通进入上海销售,今年上半年的增速较高,我们仍然维持血栓通2014全年增长30%左右:今年春节完成工艺改进后,血栓通实际产能提升至3亿支/年,即单季度7500万支,因此全年最大产量6000万+7500万×3=2.85亿,全年由于产能瓶颈,最多增长35.7%。血栓通在三级医院、二级医院、基层医院的销售比例分别为30%、40%、30%,较快增长仍然来自以二级医院为主的县级医院市场和基层市场,这两大市场在政府加大投入下,正处于快速扩容阶段。新产能南宁基地和肇庆基地正在建设中,今年有望完成建设和GMP认证,明年将彻底解决产能瓶颈。

    设立并购基金符合我们判断。公司公告拟与控股股东中恒实业、专业投资管理机构北京盛世景共同出资,设立医药并购产业基金。通过并购基金收购相关企业,培育管理至达到约定并购条件时,由公司优先对并购对象进行收购。并购基金投资总额上线10亿元,出资比例:中恒集团29%,中恒实业20%,盛世景与其他投资人合计51%。我们在20140311年报点评报告里已经预计公司将与创投基金合作设立并购基金,一方面,专业的投资团队能加快项目筛查、净值调查过程,使公司并购速度加快;另一方面,通过并购基金培育项目,也将降低并购失败对于公司股价波动的风险。

    风险提示。1、中成药降价风险。中成药降价幅度难以预期,我们估计,如果血栓通降价在6%以内,对公司招标价无影响;降幅在10%以内,公司可以转嫁给经销商;降幅如果在10%以上,公司可能小部分承担降价幅度;总之,如果血栓通降幅低于15%,对公司影响不大;2、医保控费风险。

    盈利预测及估值。考虑中成药降价的部分影响,保守预计2014~2016年净利润分别同比增长25%/25%/20%,维持预测EPS分别为0.85/1.06/1.27元。目前股价对应14PE仅16倍,估值不高,且股价接近增发底价,我们看好基药制度红利,三七成本今明年有望大幅下降,给公司带来业绩弹性,维持增持评级。中长期来看,公司销售体系在不断完善,公司也重视新药研发和并购,未来有望改变依赖单一品种的局面。增发方案正在排队等待证监会审批,我们预计上半年有望获批。