事件:2013年全年公司营业收入、扣非后净利润分别为39.97亿元、6.25亿元,同比增长105.41%、46.98%;第四季度公司营业收入、扣非后净利润分别为9.93亿元、1.58亿元,同比上升29.90%、15.32%。13年扣非后基本每股收益为0.57元,同比增长46.92%。

    财务状况:13年全年营业收入出现大幅增长,主要得益于注射用血栓通销售的放量及高开票影响,该药品期间内销量增长约40%左右。扣非后的净利润增速远小于营业收入增速,该现象出现主要是血栓通高开票所致,导致在销售收入大幅增长的同时,销售费用亦出现大幅增长(约为21.48亿,同比增长约248.47%)。期间内应收账款为2.03亿元,同比增长269%,上升速度较快的原因是销售模式改变,医院终端市场快速铺货而造成的。我们认为:第4季度净利润增速低于预期,主要是销售模式的改变带来大量的费用,但该模式使得产品能迅速地在医院市场铺开,我们认为14年注射液血栓通的市场成长逻辑依然存在,增速预计在30%左右。

    注射用血栓通持续高增长。1)老龄化加剧、慢病年轻化使得注射用血栓通增长可持续。与此同时,医保覆盖率提升等也是心脑血管药品市场逐渐成长的原因。目前我国心脑血管用药销售额仅次于抗感染用药,销售额从2007年的234亿元增长到2011年的505亿元,增长率在19%以上,未来这一增长趋势还将持续;2)注射用血栓通价格较为安全,中药注射液降价影响不大。目前化药降价已经告一段落,14年调价的重点应该是中成药,由于中药注射剂的高毛利,成为调价预期的众矢之的。目前市场上预计的调价范围是10-15%,由于注射用血栓通是独家品种,在价格方面应该会有一定的保护。如贵州省发改委定价为150mg规格的是37.72元/瓶,中标价32.8元/支,如果降价在5%以内相对影响比较有限;3)定向募集资金解决注射用血栓通产能问题。公司现有注射用血栓通的设计产能仅为27,000万支/年,已经远远无法满足市场的需求,公司需要进一步加大注射用血栓通(冻干)产能的投资建设。项目建成将新增2亿支/年的产能,预计5年内可以投产。

    14年公司主要看点。1)三七价格下降,利于产品毛利率提升。年初至今,亳州中药材市场的120头春七价格较为稳定,一直维持在400元/公斤左右,但较历史最高价格770元/公斤下降约48.1%。三七市场上供大于求已成定局。从目前的全国栽种面积及市场需求来看,三年内全国三七年总产量将达到4万吨,而市场需求只有2万吨左右,所以我们判断三七价格很有可能未来两到三年内都将呈现一个下降趋势;2)通过外延式增长,公司产品快速多元化可期。公司于2013年9月用5040万元收购特安呐制药剥离房地产、酒店等非制药、三七种植产业后的80%股权,特安呐制药拥有国家药品批文73个,其中全国独家产品5个;功能性保健食品批文2个;三七发明专利6项。通过收购云南特安呐制药,标的公司主要品种是血塞通片、丹参益心胶囊,将增加公司产品线的厚度,改善产品单一的局面。

    估值分析与投资策略。我们预测:2014年、2015年、2016年的EPS分别为0.81元、0.92元、1.05元(不考虑摊薄),对应PE分别为17X、15X、13X。我们认为:公司的注射液血栓通在医院终端的增长稳定,且产品价格受到降价影响有限,随着14年产品结构多元化及原材料价格下降等利好逐渐释放,我们维持 “买入”评级。

    风险提示:1)公司产品单一风险;2)原材料价格波动风险;3)中药注射剂降价或超预期。