评论：

    血栓通大幅增长带动制药业务表现强劲。血栓通产能扩张带动制药业务10 年实现营业收入9 亿元，同比增长71％；在血栓通销售占比提高、三七总皂苷的收率提高以及冻干工艺改善的作用下，毛利率亦较09 年上升10.41 个百分点。制药公司实现净利润达到3.05 亿元，同比增长126.9％。

    保健食品业务初露头角，房地产进入结算期。保健食品10 年实现收入3934 万元，毛利率达38％，净利润贡献4.5 万元。经过前期的渠道布局和持续的广告投入，我们预计保健食品业务将迎来大发展，11 年收入预计达到3 亿元。房地产业务10 年实现收入5.28 亿元，实现净利润1.41亿。报告期内恒祥豪苑销售超过九成，使得房地产销售收入较去年同比增长190％。11 年公司将加快房地产项目的开发销售速度。

    步长的渠道优势将逐步发力。步长拥有1.5 万家医院网络和近1.5 万销售人员，随着销售人员推产品的熟悉和推广，预计血栓通的销售力度将逐步加强。2011 年一季度制药业务实现销售收入约2.7 亿元，同比增长84％，毛利率同比提升3 个点到73％，实现净利润约1.15 亿，同比去年增幅近130%。

    研发力度持续加大，新产品渐显。11 年公司拟研发出独家产品肿瘤用药注射用去水卫矛醇的产业化生产工艺，完成FDA 临床药品制备工作；拟进一步提高镇痛用药科博肽的纯度；拟初步完成通络清脑制剂研究；研究开发三七保健茶产品；进行血栓通、中华跌打丸、妇炎净、炎见宁等药品新增剂型的研究和申报工作；开发出新型止血药物等。

    加大中药材的种植，稳定原材料成本和供应。公司制订了开发15 万亩符合GAP 认证要求的中药材种植基地的发展计划。10 年新增三七种植面积200 多亩，已基本形成种植规模约3 万亩，保障了三七的供应。

    投资建议：

    我们看好公司做大做强医药和保健食品业务的决心和信心，公司依靠整合强大的研发和销售，在推进血栓通快速放量的同时加大后续产品的研发和培育，未来仍将快速持续成长。我们维持11－12 年的EPS 预测为1.76 和2.36，对应PE 为20.5 和14.4，维持“审慎推荐”评级。

    风险：行业政策风险；销售低于预期。