区域市场不景气拖累15 年销售和盈利,公司16 年定位为转型关键年,依托区域和集团资源,继续打造健康休闲地产,并且大湄公河航运旅游计划落地。

    15 年收入基本接近年度目标,但综合盈利能力明显下降。公司15 年实现总收入40.1 亿(+1.7%),归属于上市公司净利润2.8 亿( -36.8 %),EPS 0.26元;16Q1 收入20 亿(+13.5X),归属上市公司净利润-1.4 亿。公司15 年收入依靠项目转让基本接近年度目标,但综合盈利能力明显下降;16Q1 艺术家园等项目实现部分交付,但盈利能力也不理想,导致报表增收不增利。

    区域市场不景气拖累15 年销售去化和综合盈利。受制于云南地区高库存压力,公司15 年去化速度下降,全年销售面积和金额分别为58 万平米和39 亿元,同比+17%/-20%,结算收入25 亿/-12%,但依靠项目转让基本接近年度目标(43 亿)。主业毛利率稳中有升,但市场不景气导致项目转让毛利率大幅下降,并且资产减值损失显著增加,投资收益也明显下降,导致营业利润略亏,最终实现盈利主要依靠营业外。

    16 年定位为转型关键年,依托区域和集团资源,继续打造健康休闲地产。公司指出16 年是转型关键年,且将积极推进直接融资,即高负债下倒逼公司引入战略投资者,继续打造健康休闲地产,云南&东南亚区域资源和集团资源是转型基石。公司此前公告放弃收购本元支付,主要是基于标的股权结构和业务潜力的考量。此外,公司分时度假平台旗下国际五星度假酒店达14 家,会员总人数已达1400 人左右(+150%),目前仍停留在业主分享模式下,分时度假是房地产业的分享经济,在国内尚处于起步阶段,但发展潜力较大。

    大湄公河航运旅游计划落地,发展空间巨大。公司公告拟与港投公司/润德富宁/天正投资合作成立云南金澜湄国际旅游投资开发有限公司(35%股权,第一大股东),项目公司拟开展澜沧江-湄公河通航水域的航运旅游及沿途旅游资源开发。此项目是公司以“云南为点,以大湄公河为线”计划的落地,符合“一带一路”大战略,以及东盟各国日益改善的经济合作政策条件;澜沧江-湄公河沿线旅游资源丰富,市场发展空间较大(2012 年中国公民首站前往大湄公河次区域五国的人数达616 万人次,当年增幅超40%)。

    维持“强烈推荐-A”的投资评级。公司自有和收购项目将陆续兑现业绩,16 年收入目标60 亿,较15 年实际收入增长50%,预计盈利也将有一定恢复。公司目前总市值仅53 亿(16PE 16X),但储备资源丰富,转型健康休闲地产的战略目标也逐步清晰,大湄公河航旅计划也开始落地,并且目前负债水平偏高将倒逼直接融资。综合而言,公司属于典型的“小市值/大平台”标的,维持“强烈推荐-A”的投资评级。给予第一阶段目标价22X 16PE,对应价格中枢7 元/股。

    风险提示:1、主要项目结算进度及毛利率低于预期;2、分时度假平台等新经济布局进展低于预期;3、国企改革进展低于预期。