公司上半年EPS 0.04 元，同比下滑19%。一季度电量大幅下滑导致业绩大降，但二季度电量与业绩增速均已转正。期待下半年电量与业绩进一步回补。维持公司2020-2022 年EPS 预测为0.28/0.29/0.30 元，对应动态PE 为17/16/16倍，维持“买入”评级。

    中报EPS 0.13 元。公司上半年营业收入41.8 亿元，同比下滑11.3%；归母净利润9.9 亿元，同比下滑18.9%；折算基本EPS 为0.13 元，同比下滑18.9%，业绩符合预期。分季度来看，公司二季度营业收入24.9 亿元，同比增长3.8%；归母净利润7.1 亿元，同比增长12.4%；折算基本EPS 0.09 元，同比下滑13.8%。

    水电来水改善，火电营销发力。上半年，公司累计发电量184.3 亿千瓦时，同比下滑6.4%，其中1Q/2Q 发电量分别同比下滑22.4%/增长8.8%。分电源类型看，公司上半年水电发电量163.0 亿千瓦时，同比下滑8.2%，其中1Q/2Q 分别同比下滑22.8%/增长5.4%，体现二季度来水改善，有力弥补了一季度来水偏枯的影响。公司上半年火电发电量18.7 亿千瓦时，同比增长11.6%，其中1Q/2Q分别同比下滑20.5%/增长43.9%，主因是火电板块在来水偏枯时增发电量，且连续争取到6.96 亿千瓦时政策倾斜电量，且电力营销工作取得积极成效。

    二季度业绩增长来自水火共同贡献。公司上半年整体业绩下行，主因是水电发电量同比下行而折旧基本持平，导致水电净利润降幅超出电量降幅，其中龙滩/岩滩/桂开净利润分别同比下滑23.6%/26.6%/31.0%至5.8/2.0/1.2 亿元，三家合计净利润降幅基本相当于公司整体降幅。公司二季度业绩增长，一方面料受益于水电电量同比增长带来的业绩改善，另一方面，火电电量大增，且通过积极采购45 万吨进口煤，促进煤价加速下行，料同样作出贡献。下半年，期待汛期水电继续发力以及火电电量、煤价向好，带动公司业绩进一步修复。

    现金流充沛，财务费用节省。公司上半年经营现金流净额26.8 亿元，同比下滑2.9%，远低于业绩降幅，主要是支付的各项税费大幅节省。公司上半年财务费用同比节省0.5 亿元，主因是带息债务规模下降且融资成本下行。

    风险因素：来水及发电量不及预期，上网电价低于预期，煤价高于预期。

    投资建议。尽管公司上半年业绩同比下滑，但汛期期间，公司各流域来水发电有望进一步修复。维持公司2020~2022 年EPS 预测为0.28/0.29/0.30 元；公司当前股价对应2020-2022 年动态PE 为17/16/16 倍。维持“买入”评级。