事件

    　　桂冠电力发布2019 年年报

    　　桂冠电力发布2019 年年报，公司2019 年实现营业收入90.43 亿元，同比下降4.95%；实现归属于上市公司股东的净利润为21.14亿元，同比下滑11.36%；加权平均ROE 为14.66%，同比减少1.91个百分点。

    　　简评

    　　水电来水偏枯导致营收及利润双降，火电减亏趋势明显公司发电装机以水电为主，历年水电业务均为营收及利润的主要来源。2019 年受红水河流域来水偏枯影响，公司水电业务实现发电量361 亿千瓦时，同比下降5.91%；受此影响叠加广西政府电改降价政策，公司水电实现营业收入76.73 亿元，同比下降6.97%；实现利润总额30.67 亿元，同比减少5.46 亿元，水电来水偏枯是公司营收和利润下滑的最主要因素。从其他发电情况来看，火电实现发电量28.44 亿千瓦时，同比增长14.63%；完成煤炭采购价893.77 元/吨，同比下降26.38 元；火电业务通过转移电量交易和增发电量减亏明显，实现利润总额-1.53 亿元，同比减亏1.25 亿元。风电实现发电量4.26 亿千瓦时，同比下降12.1%，实现利润总额-0.18 亿元，同比减少0.28 亿元。

    　　盈利有望保持稳定，高分红高股息凸显公司防御性2019 年公司管理费用受职工薪酬调整有所增加，但由于债务规模下降推动财务费用减少，整体期间费用率较为稳定。公司判断2020 年广西主要流域来水平偏枯，但属正常范围内；2020 年计划完成发电量426 亿千瓦时，实现净利润23.4 亿元。我们认为公司水电业务经营稳健，火电板块有望受益于市场煤价下行持续减亏，整体盈利有望保持稳定。公司2019 年度分红预案为每股分红0.19 元，分红比例达70.85%，对应当前股价股息率为4.3%。

    　　近年来公司持续通过分红及资本公积金转增股本等方式回馈股东，近三年现金分红比例分别为79.69%、63.56%和70.85%，高分红高股息凸显公司防御性。考虑到公司当前没有较大的资本开支计划，现金流稳定充沛，我们预期公司高分红政策有望保持稳定。

    　　维持桂冠电力“买入”评级

    　　公司主要水电资产位于红水河流域，水电业务盈利稳健。长江电力在年内多次增持公司股份，目前持股比例达5.93%，已成为公司第三大股东，彰显公司优质水电资产对于产业资本的吸引力。考虑到公司有望通过红水河流域联合调度平抑自身的来水波动，火电业务有望持续减亏，我们预计2020-2022 年公司将分别实现营业收入93.15 亿元、96.05 亿元和97.5 亿元，归母净利润分别为22.08 亿元、23.94 亿元和24.61 亿元，维持桂冠电力“买入”评级。