公司发布2023 年年报及2024 年一季报。1）2023 年公司实现收入576.8 亿，同比增长7.74%。实现归母净利润37.23 亿，同比下降5%，扣非净利36.05亿，同比下降4.6%；2）2023 年业绩分季度看，2023Q1-4 公司归母净利润分别为9.1、9.6、8、10.6 亿元，同比增速分别为4.1%、5.7%、-20%、-7.4%，扣非净利分别为8.8、9.1、7.6、10.6 亿元，同比增速分别为6.6%、2.4%、-21%、-4.2%；3）2024 年Q1 公司实现收入154.3 亿，同比增长19.5%。实现归母净利润9.43 亿，同比增长4.1%，扣非净利润9.03 亿，同比增长3.2%。

    　　2024 年Q1 公司快递业务实现归母净利9.94 亿元，同比增长11.87%。

    　　经营数据： 1）23 年快递业务全年完成业务量212 亿件，同比增长21.3%，市占率16.06%，同比增长0.25 个百分点。23Q4 完成业务量61.9 亿件，同比增长28.9%，市占率15.89%，同比增长0.12 个百分点。全年累计业务量增速：申通（35.2%）>圆通（21.3%）＞行业（16.1%）>顺丰（7.5%）>韵达（7.1%）；2）23 年单票快递收入2.41 元，同比下滑6.9%（-0.18 元）。23Q4单票快递收入2.42 元，同比下滑8.9%（-0.24 元），环比23Q3 增长3.9%（+0.09 元）。3）24 年Q1 完成业务量55.7 亿件，同比增长24.9%，市占率15.00%，同比下滑1.57 个百分点。24 年Q1 业务量累计同比增速：申通（36.7%）>韵达（29.1%）>圆通（24.9%）>行业（25.5%）>顺丰（3.1%）。

    　　24 年Q1 单票收入2.43 元，同比下滑4.0%（-0.10 元），环比增长0.24%（0.01 元）。

    　　单票净利：单票归属净利23Q1-4 分别为0.2、0.18、0.15、0.17 元，分别同比减少13.3%(-0.03 元)、13.2%(-0.03 元)、29.9%(-0.06 元)、28%(-0.07 元)，2023 年全年单票归属净利润为0.18 元，同比减少21.7%(-0.05 元)，24Q1 为0.17 元，同比减少16.6%（-0.03 元）。

    　　成本费用：1）2023 年毛利率10.2%，同比减少1.1 个百分点，销售费用率0.32%，同比减少0.1 个百分点，管理费用率1.9%，同比减少0.1 个百分点，研发费用率0.2%，同比减少0.1 个百分点，期间费用率合计2.3%，同比减少0.2 个百分点。2023 年单票成本2.18 元，同比减少6%(-0.14 元)，单票派送成本1.28 元，同比减少3.8%（-0.05 元），单票运输成本0.46 元，同比减少9.8%（-0.05 元），单票中转成本0.42 元，同比较少8.7%（-0.04 元），单票毛利0.23 元，同比减少14.8%（-0.04 元）。2）2024Q1 毛利率10.6%，同比减少1.1 个百分点，期间费用率2.5%，同比减少0.1 个百分点。

    　　强调观点：1）电商快递行业需求具备韧性，尽管行业单价走低，但头部公司盈利仍保持稳定，圆通估值处于低位，性价比凸显。2）盈利预测：考虑到24Q1 单票收入下滑，我们略下调2024 年业绩预测，以及快递行业需求韧性强，略上调2025 年业绩预测，调整为2024-25 年盈利预测至预计实现归母净利43.9、50.2 亿元（原预测为44.6、49.6 亿元），引入2026 年盈利预测57.2亿元，对应EPS 分别为1.28、1.46 及1.66 元，对应PE 分别为12、11 及10倍。3）目标价：考虑行业件量增速中枢下移至10-15%区间，以及行业龙头中通PE 估值水平16 倍左右浮动，给予圆通2024 年净利润15 倍PE，对应660 亿市值，对应目标价19 元，较现价约20%空间，强调“推荐”评级。

    　　风险提示：行业价格战大幅超出预期，业务量增速显著低于预期。