投资要点
上一篇圆通速递深度报告《放下成见复盘十年变迁，快递元老重回优秀》，我们复盘电商快递近10 年的竞争历程：申通十年王者、圆通多年领先（一年第一）、中通六连冠，电商快递的需求属性与商业本质一直未变，电商快递的产品诉求为性价比，快递公司的竞争要素，有数次更迭，但本质并没有变化，从网络效应、规模效应带来的天然效率提升，到精细化管理、建设强大的干线基础设施带来的主动效率提升，获得超额增速的原因一定是效率突破、能力升级。
行业新阶段核心矛盾发生变化，给与圆通创新突围的机会。在总部成本曲线放缓的背景下，我们认为利润空间将从降本增效转向价格回升，定价能力提升有望来自4 个层面：1）普遍产品消除低价洼地-突破营销管理痛点；2）普遍产品价格中枢上移-突破加盟商运营痛点-缩小与中通终端价差；3）分层产品树立价格标杆-带动普遍服务产品价格上限提升；4）分层产品放量-从项目制进化为产品制-占总量大盘的渗透率提升-开启第二增长曲线。普遍产品的洼地消除、价格上移是第一步，分层产品的价格标杆效应、产品化放量将是第二步。对应到能力提升上，总部能力提升重心从成本管理转变到营销管理，网络能力提升重心从总部运营能力到加盟商运营能力。
行业新阶段，圆通经营策略与中通和而不同：聚焦化、一体化、数字化。圆通的差异化策略核心为：1）运用数字化手段，优化传统渠道定价长链条-数字化链接末端与客户-精准投放价格政策-强化总部对渠道定价能力；2）践行一体化理念，赋能加盟商的自动化、数字化、标准化—夯实网络根基—系统性提升服务指标、客户体验、产能承载—缩小与领头羊中通终端价差。最终体现在业绩上将为2 个定 价能力提升：总部对渠道定价能力和渠道对终端溢价能力，共同推升单票利润提升。
展望未来，圆通具备从优秀到引领的基因：职业化机制领先、数字化落地能力强、一体化发展不落后，有望引领加盟网络蜕变。1）走向职业化治理有望成为民营快递的共同进化趋势，公司更早尝试意味着节约了后期试错成本，并赢得创新求变的先发优势；2）良好的治理机制是公司能够持续求变、坚定数字化转型、推动营销链路优化、客户链接创新的底层支撑；3）数字化转型的背后是4 个转型，不是简单的业务线上化，转型要求管理业务技术三者融合，是一把手工程；4）公司加盟商禀赋不落后，为自动化、数字化、标准化应用提供基础；5）在一体化理念下，公司加盟商基建在追赶、链接更紧密、能力有支撑、信心在提升。6）从今年和明年维度观察，公司职业化治理提供稳定底层支撑，数字化和一体化诸多实践仍仅开启半程，数字化覆盖面扩大、功能延伸、颗粒度细化、加盟商产能效率、客户体验等持续提升值得期待。终端价格提升与渠道盈利能力提升、总部利润提升有望形成良性循环，具备强劲的持续上行潜力。
盈利预测: 我们调整2022-2024 年公司盈利预测，归母净利润2022 年从37.1 亿元调整为38.3 亿元、2023 年盈利预测从43.4 亿元上调为46.1 亿元、2024 年盈利预测从48.2 亿元上调为56.1 亿元。分业务看：1）快递业务归母净利22/23/24 年分别为34.7/43.1/53.1 亿元（ 份额分别为15.7%/16.5%/17.3% 、业务量分别为181.3/214.3/252.7 亿件、单票净利润分别为0.19/0.20/0.21 元）；2）航空货代业务归母净利22/23/24 年分别为4.0/3.0/3.0 亿元。
投资建议：1）电商快递板块近期多项扰动落地，建议重视头部快递价格回升强趋势和能力升级大空间，政策强力导向、电商去中心化趋势、资本投入周期下行等形成合力，推动企业经营策略实质转向，行业价格具备韧性，业绩改善具备较强的弹性与确定性。此外考虑尾部快递下滑的格局演变机会和发展分层产品的增量机会，价格中枢有望在消除洼地基础上进一步上移，头部快递利润具备持续增长空间，估值具备潜在提升机会；2）行业新阶段核心矛盾发生变化，给与圆通创新突围机会，总部能力提升重心从成本管理转向营销管理，网络能力提升重心从总部运营能力到加盟商运营能力；3）行业新阶段圆通经营策略与中通和而不同：聚焦化、一体化、数字化。最终体现在业绩上将为2 个定价能力提升：总部对渠道定价能力和渠道对终端溢价能力，共同推动单票利润提升。4）展望未来，圆通具备从优秀到引领的基因：职业化机制领先、数字化落地能力强、一体化发展不落后，有望引领加盟网络蜕变。5）对应估值方面，22-24 年公司盈利预测对应7 月22 日收盘价PE 分别为17.6、14.6、12.0 倍，公司目前22 年、23 年估值均低于同行*（申通估值来自Wind 一致预测），有望迎来业绩与估值双击的机会，建议重视行业新阶段圆通从优秀到引领的机遇，维持“审慎增持”评级。
风险提示：疫情对运营情况影响，燃油成本变动，需求放缓风险，行业竞争格局变化风险等。