投资要点

    　　事件：公司发布2022 年半年度业绩快报。2022 年上半年归母净利润17.7亿元，同比+174.24%，扣非归母净利润17.0 亿元，同比+185.73%。分季度看：1）1 季报归母净利润8.7 亿元，其中圆通航空和国际实现归母利润约0.8 亿元，快递业务利润约7.9 亿元；2）2 季度归母净利润9.0 亿元，其中圆通航空和国际业务测算归母净利润约1.0 亿元，快递业务约8.0 亿元。拆分看：21Q3、21Q4、22Q1、22Q2 快递单票利润分别为0.05、0.15、0.21 元、0.18 元（假设Q2 业务量43.8 亿件、同比增长2.6%）。

    　　2 季度业绩明显好于2 季度疫情初期的预期：我们在4 月27 日的年报及1季报点评报告中《快递主业弹性超预期、航空及国际业务迎来收获期》，考虑到2 季度4 月及后续疫情影响和油价成本影响较大（预计3 月单月影响1 亿左右），预计2 季度归母利润6 亿元（单票利润0.11 元）。但在2季度4、5 月较大疫情冲击下，公司仍然实现了快递业务利润环比超预期增长和单票利润的坚挺，单票利润和总利润都明显好于2 季度疫情初期的预期，主要得益于量、价格、成本三者表现均好于预期。

    　　2 季度量、价、利经营表现出色：1）业务量：公司对于干线中转、运输等核心节点闭环管理较为严格，受疫情冲击较小；2）成本：数字化转型带来的自动化率改进、装载率改进，推动成本改善，消化了燃油成本上升；3）价格：公司服务指标近2 年持续改善，对应到终端价格上与同行差距收窄，加盟商揽件活力增强，此外因疫情受影响程度更小、甚至承接了部分同行件量分流，公司前端揽件压力不大，总部对加盟商收费没有调整压力，价格保持坚挺（5 月单票收入环比3 月未下降）。

    　　公司业绩连续3 个季度持续超预期，反映了公司竞争力全面提升，实现了从改善到优秀，行业新阶段有望从优秀到引领：1）在2018-2020 年，圆通通过三年修复，实现了对行业第1 名、第2 名的成本追平、服务追近。

    　　2）2021 年开始，公司并没有止步于修复趋同，而是着眼于进一步前行。

    　　在一线快递特别是头部3 家快递总部成本趋同、快递竞争趋缓的大背景下，企业获得超额增长主要来自新的效率突破。在总部成本曲线放缓的背景下，我们认为效率突破新来源，有望来自两个层面：营销痛点突破与加盟商运营瓶颈突破。去年至今，我们观察到圆通的经营策略与同行和而不同，在学习中通的基础上，走出了自己一体化、数字化的不一样路径。圆通的差异化策略核心具体为：运用数字化手段，实现营销效率重要突破；借助自动化红利，推动加盟商运营效率。赋能加盟商的自动化、数字化、标准化建设，夯实网络根基。最终体现在业绩上，前者有助于打通渠道定价链条、后者帮助强化网络根基，最终将体现为2 个定价能力提升：强化总部对渠道定价能力和渠道对终端溢价能力。3）行业新阶段公司具备从优秀到引领的基因：职业化机制领先、数字化落地能力强、加盟商理念不落后，经营具备持续改善的潜力。

    　　盈利预测与投资建议：1、盈利预测：1）快递业务归母净利22、23、24年分别上调至33.5、40.4、46.2 亿元（业务量分别为182.6、209.1、239.4亿件，单票利润分别为0.18、0.19、0.19 元）；2）航空货代业务归母净利22、23、24 年调整至3.6、3.0、2.0 亿元。预计22-24 年公司包括航空货代业务的年度归母净利润分别为37.1、43.4、48.2 亿元，同比分别增长76%、17%、11%，对应EPS 分别为1.08、1.26、1.40 元，对应7 月8 日收盘价PE 分别为18.3、15.6、14.1 倍。2、随着2 季度利润兑现，全年业绩确定性进一步提升，进一步凸显估值水平的性价比；3、公司业绩连续3 个季度持续超预期，反映了公司竞争力全面提升，实现了从改善到优秀。行业新阶段有望从优秀到引领，公司职业化治理、一体化理念为全链路数字化实践奠定较好条件，加盟商的精准定价能力、末端操作效率、中大客户承接能力均有望持续提升，一线经营能力提升与总部利润提升正在形成良性循环，经营具备强劲的持续上行潜力，估值也蕴含着较大提升机遇。维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：疫情对运营情况影响、人力及包材等其他成本变动、快递价格波动超预期、相关政策影响不确定性、航空货运运价下滑等