股价回顾:圆通速递2021 年全年涨幅47%,跑赢沪深300 指数52 个百分点,2020-21 年累计涨幅35%,跑赢沪深300 指数14 个百分点。

    展望2022:我们预计电商快递价格战2022 年明确放缓,公司业绩预期呈现弹性;同时看好公司数字化赋能强化核心竞争力。

    核心看点1:变局之年,电商快递行业价格战中短期明确放缓,过往行业估值压制因素在2022 年预计消除。“政策底”与“市场底”共振:21 年4 月以来,监管引导明确,探出政策底;更为重要的是,我们认为市场价格战的主要发起者(新进入者、落后者、龙头)在博弈中难以达到价格手段的目的:基于我们观察“落后者”纯粹价格手段失灵;龙头公司出现低价获量导致单票资本开支回报为负的现象,且份额未显著拉开;“最强”新进入者极兔则拉开行业整合大幕,22 年预计稳字当头。

    核心看点2:公司单票净利进入修复期,预计将呈现业绩弹性,仍或被低估。 1)公司单票净利预计进入修复期。21Q3 圆通单票净利首现环比小幅提升,预计在21Q4 旺季中公司单票净利进一步提升。假设2022 年公司业务量增速20%(或200 亿票),单票净利每提升0.1 元,对应20 亿利润,而假设公司单票净利在21Q2-3 均值基础上增加0.1 元,则可达到0.16 元/票,对应利润33 亿,对应当前PE17 倍。(仅为模拟测算弹性以作参考)。2)公司当前仍或被低估。业务量增速看,公司处于行业领先;单票收入看,21 年8 月率先环比提升,8-11 月连续4 个月单价同比提升,且涨幅扩大,尤其11 月同比提升10%,环比提升0.30 元(13%),坐实旺季提价逻辑。而公司单票净利维持了数个季度通达系中第二名的位置,至少反映公司在追赶的态势。

    核心看点3:数字化转型进一步赋能全网生态,推动健康发展。此前报告我们分析公司在起于2015 年的自动化红利中落后于同行2-3 年的时间,2018 年后开始加大设备等投入,具有后来者的学习效应,同时公司在2019 年起全面拥抱数字化浪潮。其一是借助数字化管理工具,深入攻坚快件服务全链路时效管理,加强部分快递服务产品的精准分析和管控,并增强对转运中心和末端网点的管控能力,提升末端网点揽派时效。其二是借助数字化管理工具,聚焦成本精准管控,全网一体降本增效。其三我们建议重视公司在赋能网络,提升网络综合竞争力方面的努力。近期我们观察公司官方公众号的描述,缩减对加盟商考核项目,下调考核力度,管理模式更柔性化。

    投资建议:1)盈利预测:基于公司最新披露截止11 月经营数据及行业演变进程,我们上调2021-23 年盈利预测至实现归属净利分别为17.8、26.6 及31 亿(原预测为14.1、20.5 及25 亿元),对应EPS 分别为0.52、0.77 及0.9 元,对应PE 分别为32、22 及18 倍。2)投资建议:我们维持估值方式,依据公司近5 年估值中枢水平,给予2022 年利润25 倍PE,对应6 个月目标市值670亿,上调目标价至19.5 元(原目标价16.2 元已达到),预期较现价17%空间,维持“推荐”评级。

    风险提示:行业价格战大幅超出预期,业务量增速显著低于预期。