事件：

    公司公布2012年年报。报告期内，公司实现营业收入26.93亿元，同比增长31.81%；实现归属于上市公司股东的净利润8554万元，同比下滑64.19%；公司实现基本每股收益0.14元。

    投资建议：

    借助大股东干线建设和一级开发实力（有助于公司低成本获得二级开发项目），公司房地产已形成沿干线区域开发中高端大盘模式。除保持天津环郊竞争优势外，公司还通过大股东优势拓展外地项目。未来公司将重视区域和产品类型的均衡发展。目前公司项目储备权益建面353万平，可满足未来三年开发。上年公司大量低毛利率房产结算使得公司增收不增利，今年公司计划销售17亿元增长13%，我们预计2013、2014年公司EPS分别为0.17元和0.20元，对应RNAV是6.44元。截至4月17日，公司收盘于4.13元，对应2013、2014年PE分别为23.92倍和20.51倍。我们以RNAV的70％，即4.51元为公司6个月目标价，维持“增持”评级。

    主要分析：

    1．2012年大量低毛利率房产结算使得公司增收不增利：2012年，公司低毛利率的曹园南限价房和松江城一期大量结算（本期公司项目结算毛利率下滑了10个百分点，至25.75%），使得公司实现营收26.93亿元，同比增长31.81%。但是，由于限价房毛利率低，这使得报告期内公司实现净利润8554万元，同比下滑64.19%。

    2．2012年公司基本完成新开工计划，销售情况受制于调控：2012年初公司计划新开工建面34万平，至年中也没有改变计划；全年公司实际完成新开工建面33万平，基本完成全年计划。去年年中公司将年初制定的22万平销售计划适度调低为20万平，签约销售额22亿元；全年实际完成签约销售面积17万平，签约销售额15亿元。这主要是2012年国家限购、限贷政策对公司销售造成影响，且当年新开盘项目较少所致。

    3．2013年公司将重视区域和产品类型的均衡发展，签约销售额预计增长13%。2013年，公司将优化项目布局，加大天津市内六区和滨海新区的投资力度，缩小天津环城四区、郊县和外阜三四线城市的投资规模；同时，公司将重视城市型和郊区型项目、住宅类与非住宅类项目（包括商场、写字楼、商铺、服务类设施等）的平衡。2013年，公司计划开工面积55万平，竣工面积30万平，销售面积19万平，销售额17亿元（同比增长13.33%）。公司2013年计划投资约34亿元，将继续加大对天津武台松江城、武清运河城曹园南、东丽湖东湖小镇、内蒙古松江城等在建项目投资；并将根据2013年市场情况对梅江南居住区、张贵庄商业、南开区美湖里、武清运河城柴官等项目进行投资。公司力争销售额有所增长为公司未来业绩打下一定基础。

    4．2012年以来公司增加土地储备2个，拿地较为谨慎：2012年5月，公司竞拍获得武清区新城京津塘高速公路南侧的一宗土地，地块出让面积12.42万平，总成交价2.24亿元，容积率1.0-1.1。2013年1月，公司通过挂牌方式取得位于南开区鞍山西道与白堤路交口的一宗商业金融用地，地块出让面积9243.8平米，总成交价7.82亿元，容积率不大于11.5。今年以来公司拿地较为谨慎。截至报告期末，公司拥有在建和拟建商品房项目27个，合计土地储备权益建面达353万平，现有储备项目可以满足公司未来三年开发。

    5．2012年以来公司挂牌转让子公司股权，以清理产权结构和加快资金回笼：2012年1月，公司以2303万元转让天津招江投资有限公司77%股权；2012年10月，公司以5123万元转让天津鑫汇松江投资有限公司51%的股权（这意味着公司旗下武清运河城水厂南北项目实现转让）；2012年10月，公司以6991万元转让松江生态建设68％的股权（这意味着公司旗下宝坻云杉镇项目实现转让）；2012年11月，公司以5100万元转让天津宝顺通投资有限公司46%股权（这意味着公司旗下武清运河城运通广场项目实现转让）。公司加快股权转让将有利于清理公司产权结构，加快资金回收，提高资金使用效率。2013年1月，公司在天津南开区设立全资子公司天津松江置地有限公司，注册资本3000万元。

    6．投资建议：增收不增利但销售计划保持增长，更加重视均衡发展，维持“增持”评级。借助大股东干线建设和一级开发实力（有助于公司低成本获得二级开发项目），公司房地产已形成沿干线区域开发中高端大盘模式。除保持天津环郊竞争优势外，公司还通过大股东优势拓展外地项目。未来公司将重视区域和产品类型的均衡发展。目前公司项目储备权益建面353万平，可满足未来三年开发。上年公司大量低毛利率房产结算使得公司增收不增利，今年公司计划销售17亿元增长13%，我们预计2013、2014年公司EPS分别为0.17元和0.20元，对应RNAV是6.44元。截至4月17日，公司收盘于4.13元，对应2013、2014年PE分别为23.92倍和20.51倍。我们以RNAV的70％，即4.51元为公司6个月目标价，维持“增持”评级。

    7．风险提示：行业面临加息和政策调控两大风险。