投资要点

    Q3 收入同比-5%，归母净利同比-8%，化妆品淡季叠加调整期业绩略承压1）24Q1-Q3：收入28亿元，同比减少17%，归母净利1.7亿元，同比减少28%，扣非归母1.5 亿元，同比增加40%；

    2）24Q3：收入8.8 亿元，同比减少5%，归母净利0.44 亿元，同比减少8%，扣非归母0.39 亿元，同比减少12%。

    盈利能力：Q3 毛利率小幅下滑，净利率相对平稳1）24Q1-Q3：毛利率51.9%，同比+5pp，净利率7.5%，同比-1.4pp，销售/管理/研发费用率分别为36.5%/4.3%/3.7%，同比分别+4pp/-0.4pp/+0.7pp;2）24Q3：毛利率51.8%（同比-3pp，环比-1pp），净利率6.1%（同比-1pp，环比-2pp）， 销售/管理/研发费用率分别为36.7%/4.6%/4.3%， 同比分别-3pp/-0.7pp/+0.5pp。

    Q3 业务拆分：60%化妆品（24%颐莲+30%瑷尔博士）+15%医药+9%原料① 化妆品：收入5.2 亿，同比减少5%，其中颐莲2.1 亿，同比减少4%，瑷尔博士2.6 亿，同比减少11%；

    ② 医药：收入1.3 亿，同比增加20%，去年Q3 低基数；③ 原料：收入0.8 亿，同比减少7%。

    大单品显著增长，新品牌拓展胶原+洗护赛道拓宽增长点销售端，颐莲+瑷尔博士大单品显著成长，珂谧+即沐新品牌拓展胶原和洗护赛道。Q1-Q3，颐莲2.0 喷雾销售同比增长21%；嘭润品线实施“亿元嘭润面霜”项目，以面霜带动同系列嘭润水乳销售，嘭润霜销售同比增长54%；软膜品线上新颈膜新品，拉升该品线增量，软膜销售同比增长22%。瑷尔博士闪充水乳升级，销同比增长12%，益生菌面膜销售同比增长5%。珂谧达播渠道主推胶生棒和胶原贴，即沐在抖音已上新控油蓬松洗发水。

    研发端，加强原料储备，同时推进械品注册工作。利用合成生物学手段制备的王浆酸完成化妆品新原料备案。取得透明质酸凝胶医疗器械产品注册证，公司二类医疗器械产品注册证增加至3 项。

    盈利预测与估值

    24 年为公司剥离地产彻底转型生物医药元年，化妆品业务发展态势良好，主品牌稳健增长的同时，新品牌持续开拓新增长点。我们预计24-26 年公司收入分别为40.8/46.2/51.8 亿，同比分别-11%/13%/12%，归母净利润为2.5/3.2/4 亿元，同比-17%/+28%/+23%，当前市值对应PE 为27/21/17 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：行业竞争加剧，新品牌推广不及预期等。