地产剥离致使营收下滑，归母净利同增567.44%，扣非归母净利同增137.40%：2023 年公司实现营收45.79 亿元（同比-64.65%，下同），实现归母净利3.03 亿元（+567.44%），实现扣非归母净利1.39 亿元（+137.40%）。单Q4 看，公司实现营收11.84 亿元（-73.23%），实现归母净利0.65 亿元（+160.55%），实现扣非归母净利0.31 亿元（+129.98%）。

    　　2023 年公司归母净利超出此前业绩预告，扣非归母位于此前预告中值左右。营收下降主要系地产剥离影响，归母净利增速高于扣非归母净利增速，主要系地产剥离产生的1.4 亿元投资收益确认为非经常性收益。

    　　地产剥离后盈利水平有所改善：2023 年公司毛利率/净利率分别为46.49%/8.00%，分别同比+21.84pct/+7.50pct，主要受业务结构变化，地产剥离后盈利水平有所改善。分业务看，2023 年公司化妆品/医药/原料及衍生产品添加剂的毛利率分别为62.13%/53.39%/32.31%，分别同比+1.16pct/+0.39pct/-1.76pct。2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+21.5pct/+2.2pct/+2.3pct/-1.5pct。

    　　大健康各板块均实现稳健增长，化妆品从“4+N”升级为“5+N”：化妆品业务实现营收24.16 亿元（+22.71%）。公司优化营销体系，2023 年推出医学美容品牌“珂谧”后品牌发展战略从“4+N”升级为“5+N”。（1）分品牌：颐莲/瑷尔博士分别实现营收8.57/13.48 亿元，分别同增20.35%/27.33%；（2）分渠道：线上/线下分别实现营收21.14/3.02 亿元，分别同增20.35%/42.30%；（3）分销售模式：自营/经销分别实现营收18.25/5.90 亿元，分别同增27.01%/11.08%。药品业务实现营收5.20 亿元（+1.61%）。原料及衍生产品、添加剂业务实现营收3.51 亿元（+23.16%）。

    　　组织架构调整值得关注，利于战略聚焦大健康：伴随地产剥离完成，2023年10 月公司对部分董事及高管进行更换，新高管均为大健康业务的核心管理人员。2024 年2 月，董事长贾总升任公司大股东鲁商集团副总经理，有望继续支持上市公司发展，主管化妆品业务的副总高总代行上市公司总经理。

    　　盈利预测与投资评级：公司聚焦大健康产业，同时通过组织架构调整和战略聚焦逐步提效，发展趋势向好。我们将公司2024-25 年归母净利润从5.33/6.39 亿元下调为3.68/4.55 亿元，预计2026 年归母净利润为5.49亿元，分别同比+21%/+24%/+21%，当前市值对应2024-26 年PE 为26/21/18X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧，产品推广不及预期等。