公司23 年业绩超出此前预告。（1）23 全年：实现营收45.79 亿/-64.65%，归母净利润3.03 亿/+567.44%（超出此前预告2.6-2.9 亿），扣非后归母1.39 亿/+137.4%（落在预告1.16 亿-1.46 亿中枢偏上沿），剥离地产业务带来收入下滑，同时产生投资收益1.42 亿；盈利能力方面，毛利率为46.49%、有明显提升，来自于低毛利率的地产业务剥离，同时化妆品业务占比逐渐走高。（2）23Q4：营收11.84 亿/-73.2%，归母净利润0.65 亿；毛利率/归母净利率为44.8%/5.5%、维持较高水平。

    管理团队调整，治理架构逐步理顺，从房地产走向大健康。公司23 年10 月公告，聘任高春明/许百强/郑德强/张红阳/窦茜茜担任副总经理/财务总监/副总经理/副总经理兼董事会秘书/副总经理，高管先前均在子公司山东福瑞达医药集团（化妆品&药品&原料业务主体）担任重要职位，契合发展大健康业务，治理结构逐渐理顺。

    化妆品业务：电商渠道展现拐点，积极推新、品牌逐步升级。23 年化妆品业务营收24.16 亿/+22.71%，毛利率62.13%/+1.16pcts，分品牌来看：（1）瑷尔博士：

    23 年营收13.48 亿/+27.33%，24 年2 月闪充系列升级，完善中高端品线；摇醒精华、控油精华、理想精华等强功效精华品类上市，新增防晒系列新品及渠道定制产品，助力品牌增速提效。（2）颐莲：23 年营收8.57 亿/+20.35%，聚焦“玻尿酸保湿修护”心智，打好“喷雾阻击战”“面霜攻击战”“心智持久战”三大战役，稳住喷雾市占率，同时提升面霜的产品占比。（3）医美布局：公司已完成胶原蛋白医疗器械智能化生产基地的基础设施建设，实现重组人源化胶原蛋白原料试生产，推进重组人源化胶原蛋白原料备案，推出医美品牌珂谧，由单一美妆主业升级为“生美+医美”双美新生态。

    药品全年增势平稳，原料业务稳健增长。（1）药品业务：2023 年累计营收5.20亿/+1.61%，毛利率为53.39%/+0.39pcts，公司将加快品牌中药、中药大品种培育，探索“专科大药房”的电商新模式，发力药店和线上渠道。（2）添加剂业务：累计营收3.51 亿/+23.16%，毛利率为32.31%/-1.76pcts，滴眼液级玻璃酸钠原料国内注册获得CDE“I”状态登记号，国外获CEP 证书，依克多因获得美国FDA 的原料药DMF 备案，同时拓展透明质酸在快消产品的应用推广，以及依克多因、聚谷氨酸在农业的应用推广，加强原料协同，提升国际市场份额。

    投资建议：短期看好化妆品业务电商渠道拐点兑现，期待瑷尔博士新产品放量增长，颐莲品牌面霜新品接力增长；随着组织调整落地，未来逐步提质增效、精细化运营， 看好品牌升级及打造第二曲线医美业务。预计24-26 年营收为41.84/49.60/56.69 亿（24 年剥离地产，但23 年仍有11.4 亿营收，预估高基数拖累整体表现），归母净利润至3.73/5.08/6.21 亿，同增+22.9%/+36.3%/+22.1%，PE 为26X/19X/16X，维持“买入”评级。

    风险提示：化妆品景气度下降、化妆品竞争加剧、新产品推广情况不及预期。