事件:

    海南航空拟以现金17.02亿元受让大新华航空持有的祥鹏航空52.90%股权(9.35亿股)。受让完成后,公司与云南国资委持有祥鹏航空股权比例分别为86.68%和13.32%,公司将成为祥鹏航空的控股股东,方案后续仍需要等待股东大会审议通过。

    点评:

    收购大股东所持祥鹏航空剩余股权,成为祥鹏航空控股股东。祥鹏航空是中国一家以昆明为基地的航空公司,2004年筹建,2006年2月正式开航,由海航集团与云南省国资委合资组建。祥鹏航空2012年运输旅客371万人次,截止2013年9月,祥鹏航空共运营22架客机(其中8架波音737-700型飞机,8架B737-800型飞机,3架空客319型飞机,3架空客320型飞机),主要经营云南省内航空客货运输业务及其他国内航空运输业务,目前航班飞行涉及42个国内城市,45条国内航线。将大新华航空持有的云南祥鹏航空全部股权注入上市公司,是2012年海航集团就解决可能存在或潜在的同业竞争做出的承诺。

    航空主业整合持续推进,协同效应逐步显现。除了祥鹏航空外,集团承诺2015年8月前将把直接或间接持有的包括天津航空、西部航空、北京首都航空、香港航空在内的航空公司股权注入海南航空。2017年8月前将其持有的所有航空业务全部注入海南航空。集团航空资产注入后,海南航空的机型依然较为简单、网络布局更加全面、机队数量可与三大航抗衡、整体协同效应还有较高提升空间,同时可以移植和复制公司的优秀管理经验,提高经营效率和盈利水平,未来业绩弹性可能会超出市场预期。

    精耕云南市场,受益昆明门户枢纽建设。祥鹏航空的基地机场是昆明长水国际机场,目前祥鹏航空在昆明市场的市场占有率大约为12%,居于第三位。昆明长水机场定位的近期目标是国内大型机场,远期目标是建成中国面向东南亚、南亚,辐射印度洋区域,连通中东、非洲,连接欧亚的国家门户枢纽,将承担起实践国家“民航强国”战略和云南省“建设中国面向西南开放桥头堡”战略的重大任务。祥鹏航空借助长水机场平台,加快运力引进,着重利用云南省的旅游资源和区位优势,在增加省内航线密度巩固省内市场,同时进一步拓展国内及国际航线网络,未来将建立辐射国内主要一线和二线城市并连接国内与东南亚和南亚地区的航线网络布局。本次资产注入完成后,有利于海南航空增强云南地区区域竞争力,扩大主营业务规模,对海南航空未来发展将产生积极影响。

    海航网络进一步优化,规避高铁冲击。海南航空已经建立起北京、海口、广州、深圳、大连、兰州、乌鲁木齐、西安、太原 9 个运营基地及多个航空运营站,翔鹏航空专注于云南市场,注入后使得公司能够构筑更加灵活、合理的航线结构,规避高铁对短途航线带来的冲击,提高运营利润率。

    国际旅游岛建设如火如荼,保持海南市场领先地位。在离岛免税政策、航空客运市场开发奖励办法、以及东环高铁沿线形成的“同城效应”的作用下,海南岛旅游市场呈现高速增长态势。特别是离岛免税政策在海南取得良好效应,释放了国内游客巨大的购物需求,也提升了海南旅游的吸引力。海南航空在海南省的市场份额约39%,远高于三大航,同时海口机场和三亚机场始发航班占到公司总航班量的13.4%,公司在海南航空市场中占有明显竞争优势。海南国际旅游岛政策后续细则的颁布与实施将对海南岛旅游经济起到积极的促进作用,以海南起家、在海南航空市场占有领先地位的海南航空,有望继续保持其先发优势,分享海南岛航空市场发展的盛宴。

    B787开始交付,北美、欧洲市场持续开拓。在国际航线的开辟上,起步较晚的海南航空面临着国内外航空公司的激烈竞争和优质市场资源的匮乏,因此公司独辟蹊进,抢占细分市场,进行差异化竞争。2013年 7月到 10月,波音公司向海航陆续交付了三架 B787飞机,海南航空共计预定了 10架 787梦想飞机,年内计划交付 4架,并计划先期将 787投入北京=海口的国内航线,后续将逐步投入执行北京=芝加哥、北京=多伦多、北京=西雅图等北美国际航线。同时,集团去年10 月收购了法国蓝鹰航空 48%的股权,预计2014年通过海南航空与蓝鹰航空合作的方式开通巴黎至北京的航线。随着这些国际航线逐渐培育成熟,公司盈利水平将上一个新台阶。

    收购价格相对公允,方案仍待股东大会通过。祥鹏航空2012年及2013年前三季度的净利润分别为2.33亿与1.98亿元,预计2013年全年为2.5-3.0亿元,本次收购资产PE估值对应2012年及2013年分别约为14、11倍,动态市盈率与股份公司相当;截止到今年3季度末净资产29.19亿,PB估值约为1.1倍。考虑到云南旅游市场持续开发的广阔空间和未来东南亚市场的开拓,我们认为本次收购价格相对公允,方案后续仍需要等待股东大会审议通过。

    盈利预测与估值:海南航空航线布局差异化并贴合市场需求、受高铁影响小、优秀管理和年轻机队打造强大成本优势、内外并举不断整合资源,公司未来发展值得期待。注入祥鹏航空资产有利于公司增强云南地区区域竞争力,扩大主营业务规模,对公司未来发展将产生积极影响。我们上调公司2013~2015 年EPS分别0.01、0.02、0.02元(假设年底前完成收购),2013~2015年全面摊薄EPS上调至 0.22、0.25、0.28元,对应 PE为 9、8、7倍,维持增持评级。

    风险提示:宏观经济不佳影响航空需求,油价大幅上扬,人民币汇率大幅波动,高铁分流,突发性战争、天灾、疾病和安全事故。