投资要点

    公司2012年上半年净利润为5亿元，同比降低25%。公司上半年营业收入同比增长20%，营业成本同比增长20.4%，主要系航班量增加及航油等运输成本增长所致。上半年公司投资性房地产公允价值变动收益为1.5亿元。上半年净利润为5亿元，同比降低25%，折合EPS为0.12元，基本符合预期。

    营业成本和费用上升是利润下滑主因。公司上半年运力投入同比增长13.7%，收入实现增长20%。公司上半年ASK同比增长13.7%，旅客运输量同比增长14.9%。平均客座率达到83.7%，同比上升0.05个百分点。客运市场量价齐升使得公司收入同比增长20%。由于航班量增加及航油等运输成本增长，使得营业成本同比增长20.4%。销售费用同比增长53%，由于借款利息增加及人民币对美元贬值使得财务费用同比增长42%。

    下半年经营形势料将好转，年底是公司旺季。目前四大航运力投入占全民航的91%，形成寡头垄断竞争格局。上半年行业客座率同比降低1个百分点，但票价收益水平同比提升4%。暑期旺季，公司旅客运输量和票价同比提升。维持公司前低中高后平稳走势的判断，预计下半年业绩环比改善明显。

    定向增发完成将增强公司抗风险能力，股本增加50%。公司前期向非特定对象增发募集资金77.9亿元，其中61亿元用来归还银行贷款。本次募集资金有助于降低公司财务成本，保证公司流动资金充沛。本次向非特定对象增发完成后，将增加公司股本50%，从而摊薄公司的每股收益。

    风险因素：宏观经济持续下滑拖累航空需求增长；流行疾病、地理灾害等突发性事件。

    盈利预测、估值及评级。上半年由于国内需求相对疲弱，同时航油均价维持高位，公司盈利下滑25%，下半年公司经营形势料将好转。维持公司2012/2013/2014年EPS预测为0.42/0.46/0.47元，对应PB估值为1.1/1.1/1.0倍。根据相对估值（PB）方法，给予2012年1.2倍PB估值较为合理，我们认为海南航空合理股价为4.5元，当前股价为3.9元。由于公司非公开增发完成后，股本增加50%，将摊薄公司的每股收益，PE估值不再具有比较优势，我们将公司由“买入”评级下调至“增持”评级。