净利下降逾10%。2011年海南航空实现营业收入、营业利润和归属

    上市公司股东的净利润分别为262.7亿元、31.9亿元和26.3亿元，

    同比分别增长21.0%、13.9%和-12.7%；扣除非经常性损益后净利下

    降28.4%。实现每股收益0.64元，较我们0.7元的盈利预期低8.6%。

    供给有限，运营效率提升。报告期内我国航空市场总体呈现内强外

    弱、客运强/货运弱和航油成本高企等特点。公司完成运输总周转量

    约39亿吨公里，同比增长 10.3%；实现旅客运输量2049万人次，增

    长10%。2011年公司ASK增长7.9%，慢于客源需求增速约3.3个百

    分点，供求紧平衡局面使得公司客座率上升3%达到84.2%的历史高

    位，此项表现持续优于三大航；同时票价水平实现两位数快速增长，

    客公里收益提升至0.65元。

    多因素影响财务表现。报告期内因航油成本快速增长等因素使得公

    司营业成本增幅快于收入增幅约5个百分点，毛利率回落至25.8%。

    财务费用因债务规模扩大、利率上调等因素增长26%，本币升值带来

    的汇兑收益一定程度上缓冲了此项增幅；同时因公司步入盈利周期而

    使得所得税费用大幅增长100%，23.3%的实际所得税率同比削弱了利

    润表现。另一方面，投资性房地产评估增值盈余管理使得相关收益大

    幅增长145.2%达到8.7亿元，较明显缓冲了业绩回落速度，此中转

    让长期股权投资亦有约2亿元投资收益贡献。

    维持“谨慎增持”评级。趋势回暖仍需等待；按行业及公司态势，

    调整预测公司12-14年每股收益分别为0.45、0.52和0.69元。