投资要点

    事件：

    公司 2011 年实现收入 262.73 亿元，归属股东净利率 26.31 亿元，同比增长 21.04%和-12.69%，合EPS 0.64元，扣非后EPS 0.39 元，低于我们和市场的预期。公司拟每股派发0.12元现金红利（含税） 。

    点评：

    公司 2011 年净利润同比下降 12.69%。主要原因 2011 年欧债危机加剧叠加经济增速放缓削弱航空需求，我国高铁运营分流航空需求，航油价格同比上涨约28%激增航油成本，利息支出同比增加8.6亿元（+39%） ， 。

    财务费用是公司“阿基里斯之踵” 。公司 2011 年庞大的利息支出 31 亿元，汇兑收益为6.38亿元，净财务费用为20.04亿元，对业绩造成拖累。也远超三大航水平。

    公司对拥有的部分商业地产采用“投资性房地产”会计计量核算。该科目 2011 年贡献公允价值变动收益8.6亿元（非经常性损益） ，折合EPS 约0.20元。

    公司 80 亿元非公开增发已获得证监会发审会审核通过，有望改善公司资产负债结构，但在一定程度上也造会成股本短期扩张而摊薄 EPS。

    公司长期看点：海南“离岛免税”政策落地，增添海航发展新动力。公司持续收购集团资产，推进航空主业整合。

    盈利预测与估值：假设公司上半年完成增发使股本扩大至 60.35 亿股，我们预测公司2012~2014 年全面摊薄EPS为0.48、0.61、0.69元，给予2012年10X PE，估值4.8元，维持中性评级。

    风险提示：国内外宏观经济不佳影响航空需求，非公开增发摊薄业绩，油价大幅波动，高铁分流，突发性战争、疾病、安全事故。