结构优化&资源化率提升，上半年扣非净利润增长43%

    公司上半年收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为15.64/2.17/2.15亿元，分别同比增长8.5%/23.7%/43.1%（同比均为调整后口径，下同）。

    收入增长主要是废电拆解处理量增长；净利率提升主要是资源产出率上升和废旧家电拆解结构优化所致，受此影响上半年公司资产减值损失0.71 亿元，同比减少0.61 亿元，测算毛利率（1-（营业成本+资产减值损失）/营业收入）为28.4%，同比提升0.6 个百分点。去年同期非经常损益主要是同一控制下企业合并产生的当期净损益。

    整体期间费用率控制得当，应收账款略有增长

    上半年公司营销力度加大，销售费用0.35 亿元，同比增长36%；公司管理费用控制较好，上半年仅为0.66 亿元，同比减少7.1%。上半年公司期间费用率11.6%，同比下滑0.2 个百分点。公司经营活动现金流净额1.47亿元，同比减少48.9%，主要是家电拆解补贴发放不及时所致，2019 年上半年公司应收账款31.85 亿元，同比增加11%。

    拟收购集团危废和水处理资产，资产注入再下一城

    公司公告拟收购中再生旗下危废山东环科100%股权和工业污水处理资产森泰环保100%股权，对价分别6.80 亿元和3.16 亿元，同时拟募集配套资金不超过5.2 亿元，山东环科和森泰环保2019-2021 年利润承诺分别为0.44/0.65/0.74 亿元和0.27/0.31/0.35 亿元。2018 年公司收购集团旗下中再环服100%股权，此次集团资产注入再下一城。

    再生资源龙头，垃圾分类下回收体系将受益

    公司控股股东中再生集团拥有全国5000 多个回收点，渠道优势显著，涵盖废钢、废纸等业务，垃圾分类下，进入回收体系的再生资源数量和质量将有所提升，回收渠道将受益。不考虑此次并购，预计2019-2021 年归母净利润分别为3.9/4.8/5.8 亿元，我们维持公司合理价值8.4 元/股的观点不变，对应2019 年30 倍PE，给予“买入”评级。

    风险提示：资产注入进度低于预期；家电拆解补贴发放不及时。