维生素业务有望逐步触底回升，关注欧洲能源危机带来的价格弹性。

    维生素E 和维生素A 是公司主要的利润来源，价格波动导致业绩增长呈周期性起伏。2022 年Q2 受VA 价格走低影响，公司归母扣非净利润同比减39.67%，环比减102.38%，当前VA报价112 元/kg，已经连续5 个季度走低，并接近部分企业的成本线。从调整幅度和调整周期考虑，我们认为目前VA 已经处于底部区域。从供给端变化来看，VA 受突发事件影响较大，2017 年巴斯夫发布不可抗拒因素停产，VA 价格最高报价超过1000 元/kg，而当前欧洲能源危机加深，欧洲供应商巴斯夫面临天然气等能源供应的不确定性，VA 可能再次因突发事件具备涨价弹性。从需求端来看，猪饲料占下游需求比例较高，下游养殖恢复对提价也起到支撑作用。目前维生素A和E，企业和下游均处于低库存阶段，VE 和VA 提价的阻力也相对较小。

    国产ADC 药物在研领先，2023 年有望进入收获期。

    ARX788 为HER2 靶点的ADC 药物，处于国产ADC 药物研发的第一梯队，2022 年5 月已完成乳腺癌 II/III 期临床病例入组，预计2023 年获得最终数据，胃癌 II/III 期临床病例入组超 100 例，预计年内完成入组。产能建设方面，年产60万瓶 ARX788 产业化生产基地已开工。公司还布局了CD-70靶点的ADC 药物—— ARX305，目前已获批单药在晚期肿瘤患者中开展临床试验。新码生物作为公司ADC 药物开发的平台也逐步获得资本市场的认可，于2022 年7 月完成B 轮融资，投后估值约30 亿元，公司持股52.75%。

    参股布局新能源业务，长期存在业务协同。

    钠创新能源是公司和上海电化学能源器件工程技术研究中心、上海紫剑化工科技有限公司共同设立的，以钠离子电池为主攻方向的新能源创新平台，技术带头人是上海交通大学马紫峰教授，2021 年，钠创新能源已完成Pre-A 轮融资，已开始部分产能建设。公司作为原始第一大股东创设钠创新能源，目前已为公司带来投资的增值，除此之外，电池电解液等领域与医药原料药业务类似，也是公司未来可拓展的新业务。

    盈利预测

    预测公司2022-2024 年收入分别为82.27、86.84、91.19 亿 元，EPS 分别为0.97、1.12、1.29 元，当前股价对应PE 分别为16.7、14.5、12.6 倍，考虑短期VA 和VE 存在提价弹性，中长期ADC 创新药物上市带来医药板块的价值重估，给予“买入”投资评级。

    风险提示

    VE 和VA 价格波动；临床试验的不确定性；新能源业务的不确定性。