事件：公司发布2020 年年报及2021 年一季报，2020 年公司实现营业收入73.3亿元，同比增长4.0%，归母净利润7.2 亿元，同比增长109.3%，扣非净利润5.9亿元，同比增长166.9%；2021Q1 实现收入24.0 亿元，同比增长50.0%，环比增长30.9%，归母净利润2.7 亿元，同比增长79.8%，环比增长175.3%。

    　　生命营养品业务大幅增长，医药制造类业务下滑。2020 年公司生命营养品收入32.8 亿元，同比增长43.8%，毛利率44.1%，同比提高10.5 pct，VE 销量基本平稳，VA 销量增长明显。2020 年国内VA、VE 市场均价同比分别上涨8.3%、42.1%，主要是VE 竞争格局改善，海外装置受疫情影响供给受限，同时朗盛间甲酚装置及益曼特复产低于预期等。2021Q1 公司核心产品VA、VE 市场均价同比分别上涨0.6%、26.0%，VE 行业景气格局有望贯穿全年，当前国内VA、VE 市场价分别为335 元、77.5 元/Kg，较2021Q1 市场均价分别上涨-7.3%、5.0%。受新冠肺炎疫情影响，2020 年公司医药制造类业务收入20.4 亿元，同比下降18.5%，毛利率72.7%，同比下降5.7 pct。

    　　一季度综合毛利率提升，研发费用大幅增长。2021Q1 公司综合毛利率41%，同比提高6.7 pct，维生素产品价格上涨，总体产销量进一步提升，产业链配套更加完善；费用合计6.7 亿元，同比增长57.3%，其中研发费用2.56 亿元，同比大幅增长288%，主要来自医药板块研发费用增加。截至一季度末，公司在建工程7.4 亿元，同比增长15.8%。

    　　创新药产品前景较好，有望打开成长空间。一季度子公司昌海制药通过美国FDA 现场检查，涉及产品为达托霉素原料药，有望贡献业绩增量；公司与太景北京签署协议，拟以4500-5000 万美元买断苹果酸奈诺沙星注射液中国境内专利权，公司为在协议区域内协议产品的上市许可持有人，有望加速该产品在国内审批上市。子公司新码生物引进国内外顶级战投，创新研发品种ARX788 是新一代单克隆抗体偶联药物，新码生物将获得中国区该产品现有专利的独占许可，目前ARX788 在国内已经进入治疗HER2 阳性局部晚期或转移性乳腺癌的II/III 期临床研究，正在启动用于胃癌和胃食管连接部腺癌治疗的II/III 期临床试验，有望打开公司业绩和估值空间。

    　　维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预计公司2021~2023 年归母净利润12.1 亿、15.0 亿、17.0 亿元，EPS 分别为1.26、1.56、1.76 元，当前股价对应PE 分别为13、11、9 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：产品价格下跌、创新药研发不及预期、新产品放量不及预期。