事件：公司发布2020年中报，报告期内公司实现营收35.28亿元，同比下滑1.59%，实现归母净利润4.27 亿元，同比增长52.06%，折合EPS0.45 元/股，加权平均ROE5.29%。其中二季度单季度实现营收19.28 亿元，同比增加3.28%，归母净利润2.79 亿元，同比增加88.41%，公司业绩符合市场预期。

    VE、VA 量价齐升，2020 年二季度业绩环比大幅提升，公司业绩整体符合预期。

    公司2020 年上半年业绩增长主要是由于营养品业务VE、VA 产品价格同比上涨，同时销量增加所致，（2020 年上半年VE 均价6.7 万/吨，同比增加53.9%，VA均价43.2 万/吨，同比增加16.4%）。由于VA、VE 等产品价格在3 月上旬才开始大幅上涨，一季度VA、VE 高价订单在二季度得到体现，公司二季度业绩环比增加88.5%。随着下游需求旺季到来，在维生素价格和销量环比增长以及VA 成本逐渐下降的情况下，我们认为今年四季度才会是公司利润最高的一个季度。

    现金流表现优异，研发费用大幅增加，医药业务逐渐进入收获期。公司2020Q2单季度毛利率44.80%，同比增加3.41 pct，环比增加10.49pct；净利率13.97%，同比增加6.13pct，环比增加5.32pct；经营活动现金流量净额同比增加196.42%，系购买商品支付的现金及支付其他与经营活动有关的现金减少所致；财务费用同比减少192.65%，系汇兑收益增加所致；研发费用同比增加89.78%，系公司继续加大研发投入所致，目前公司共有在研新药新产品项目 42 项，处于临床研究或 BE 阶段 5 项，申报生产 9 项；诺氟沙星片、米格列醇片通过仿制药质量与疗效一致性评价，万古霉素出口制剂于2020 年5 月份重新向 FDA 提交认证申请，创新药ADC 大分子项目ARX788 在开展Ⅱ期/Ⅲ期临床研究的准备工作，8 月份已启动了患者入组，多年长期投入下，公司医药业务逐渐进入收获期，未来有望贡献更多业绩增量，目前医药业务存在明显低估。

    维生素行业进入需求旺季，补库力度有望超预期。维生素行业4 季度是传统旺季，叠加1 季度节假日较多，下游一般会同时备足一季度库存，鉴于目前全球疫情发展仍存在不确定性，下游客户会备库到明年2 季度，以防止出现今年春节后行业供不应求的被动局面。因此我们预计8 月份之后下游客户的采购量将是3 个季度的用量，备库需要超预期，下游需求将大幅增长。目前VE、VA 等品种国内主流厂家进入为期一个半月的停产检修，行业供应进一步收紧，随着下游需求的爆发，我们预计行业将迎来量价齐升，公司将充分受益。

    可明生物项目为公司未来可持续发展奠定基础。中长期看公司可明生物项目产业链进一步整合，产品线和产品种类大幅增加，是公司长期技术储备的集中呈现，项目涉及类维生素产品、药物制剂以及生物发酵，可明生物项目为公司未来5-10年发展奠定了基础。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022 年归母净利润分别为11.92、14.46 和17.16 亿元，EPS 分别为1.23、1.50 及1.78 元/股，当前股价对应PE 分别为15/13/11 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料大幅波动、维生素价格大幅波动、新药推广不及预期、安全生产风险。