事件：公司发 布 2023 年年度报告&2024 年一季度报告。23 年公司营收 15.98亿元，同比+4.55%；归母净利润为2.84 亿元，同比+34.64%；扣非后归母净利润为2.54 亿元，同比+29.74%；经营性现金流量净额4.15 亿元，同比+20.36%。

    　　其中23Q4 公司营收3.79 亿元，同比-9.76%；归母净利润-0.05 亿元，同比由盈转亏（22 年同期为0.01 亿元）。分红：每10 股派红利0.8 元（含税）。24Q1公司营收3.48 亿元，同比-4.42%；归母净利润1.06 亿元，同比-1.05%；扣非后归母净利润为0.95 亿元，同比-5.32%。

    　　23 年公司收入&盈利增长，24Q1 业绩稳健。23 年在下游养殖行情低迷、动保行业竞争加剧的背景下， 公司业绩实现增长的主要原因是产品结构优化、提质增效成效显著等。23 年公司综合毛利率59.19%，同比+4.02pct；期间费用率为36.42%，同比+3.09pct。24Q1 公司综合毛利率60.80%，同比+1.10pct；期间费用率为26.35%，同比+2.36pct。

    　　政采毛利率提升显著，猪苗大单品圆环、圆支增速亮眼。在近年政采行业整体规模收缩的背景下，23 年公司政采实现收入2.86 亿元，实现同比小幅增长1.61%，主要源于公司反刍苗销售增长亮眼，其中布病疫苗、牛二联灭活疫苗分别实现销量1.44 亿头份、631 万ml，同比+8.32%、+22.89%。23 年公司政采毛利率为54.45%，同比+9.63pct，与市场苗毛利率差距逐渐缩小，主要源于公司产品结构优化，高毛利产品（如布病疫苗M5-90△26 株、Rev.1 株、即将推出的s19 株等）发展较快。猪苗方面，公司持续巩固口蹄疫市场领先地位，提升非口蹄疫产品占比。23 年大单品猪圆环疫苗、圆支二联疫苗分别实现销量5929、2813 万毫升，同比+24.57%、+109.25%。考虑后续下游养殖业景气度上行预期，公司业绩稳健增长可期。

    　　持续投入研发，全球首个动物mRNA 疫苗生产车间通过静态验收。23 年公司研发投入2.30 亿元，同比+4.55%，主要系加大非瘟项目投入等；占总营收的14.39%，处行业领先水平。23 年公司获得布鲁氏菌病活疫苗（Rev.1 株）、猪支原体肺炎灭活疫苗（ZY 株）2 项新兽药注册证书，未来五年布局研发管线新苗40 多个。非瘟疫苗进展方面，23 年公司非瘟亚单位疫苗提交农业农村部应急评审，进入效力评价阶段。研发设备方面，公司P3 实验室已获得非瘟、口蹄疫、猪瘟病毒、布氏杆菌、牛结节性皮肤病等病原微生物活动资质，对公司持续新品研发形成支撑。此外， 公司投资建成的全球首个动物mRNA 疫苗生产车间已于24 年初通过农业农村部静态验收，24 年公司将注册申报多个mRNA 疫苗，公司研发竞争力进一步提高。

    　　投资建议： 公司深化“产品+方案+服务”三维一体智慧防疫体系，在巩固口蹄疫疫苗市场份额的基础上， 持续提升非口蹄疫疫苗销售收入，叠加新品储备丰富，公司业绩增长可期。我们预计公司2024-2025 年EPS 分别为0.33 元、0.39 元，对应PE 为27、23 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示： 下游养殖疫情复发的风险；产品研发不及预期的风险；产品质量的风险；市场竞争的风险等。