22 全年业绩承压，23Q1 业绩回暖。公司2022 年实现营业收入15.29 亿元，较上年同期减少13.94%，实现归属于母公司所有者的净利润2.11 亿元，较上年同期减少44.89%，业绩下滑明显一方面系22 年上半年生猪养殖亏损冲击猪用疫苗量价表现，另一方面系子公司确认商誉减值约6500 万元。分季度来看，受下半年猪价回升影响，公司业绩自22Q3 以来回暖明显，23Q1 实现营业收入3.64 亿元，较上年同期增加6.43%，实现归属于母公司所有者的净利润1.07 亿元，较上年同期增加32.10%，主要得益于口蹄疫疫苗盈利改善和非口蹄疫疫苗快速增长。

    坚持研发创新，致力多线布局。公司近年加大自主研发和联合创新投入，2022年研发投入2.03 亿元，占营业收入的比重达到13.30%。非瘟疫苗研发方面，公司在P3 实验室基础上建立非洲猪瘟疫苗集成研发平台，同时开展基因缺失疫苗、亚单位疫苗、腺病毒疫苗、mRNA 疫苗多条技术路线的研究，经过多年的基础研究及大量的本动物安全性有效性评价，公司非洲猪瘟疫苗的研发工作已取得重大突破，公司与中国科学院生物物理研究所等单位联合研制的洲猪瘟亚单位疫苗已正式向农业农村部提交非洲猪瘟亚单位疫苗应急评审材料。多联多价疫苗研发方面，公司猪口蹄疫VLP 疫苗、猪瘟E2 蛋白亚单位疫苗、猪伪狂犬基因缺失灭活疫苗、塞内加谷灭活疫苗、猪细小病毒基因工程灭活疫苗、牛支原体活疫苗、牛A 型梭菌灭活疫苗、羊布鲁氏菌病（Rev.1株）新型活疫苗、新流腺三联灭活疫苗、新流法腺四联灭活疫苗均处于新兽药注册阶段，2023 年有望取得阶段性进展。

    布局宠物，变革组织，有望打开增长空间。公司与日本共立制药株式会社共同投资设立合资宠物疫苗公司金宇共立公司，目前宠物疫苗自主研发和菌毒种引进审核工作稳步推进，实验室和宠物疫苗及药物生产车间已完成机电安装调试，目前已取得犬四联、猫四联疫苗临床试验批件，犬三联疫苗处于临床试验阶段，猫三联疫苗正在申报临床试验。同时公司正对营销体系进行组织变革，引入行业优秀人才，组建更加专业、更有活力的营销团队，非口蹄疫产品渗透率及销量均有所提升，未来有望贡献新业绩增量。

    风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，疫苗批签发进度不及预期。

    投资建议：维持“买入”评级。公司是国内领先的猪用疫苗企业，中期看好猪价回暖驱动业绩修复，长期看好非瘟疫苗研发带来的成长潜力。我们预计公司23-25 年归母净为2.5/3.8/3.6 亿元，EPS 为0.23/0.34/0.32 元，对应当前股价PE 为47.3/31.9/33.8X。