非口苗业务持续拓展，非瘟疫苗研发进展可期，维持“买入”评级

    公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现营收15.29 亿元（-13.9%），归母净利润2.11 亿元（-44.9%）；销售/管理/研发/财务费用分别同比变动-19.82%/-5.46%/-19.38%/-13.79%。2023Q1 实现营收3.64 亿元（+6.54%），归母净利润亿元1.07 亿元（+31.78%）。受生猪价格低迷影响，疫苗销售业务相对承压，我们下调2023-2024 年预测，新增2025 年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.01（5.51）/5.12（7.06）/6.06 亿元，EPS 分别为0.36/0.46/0.54元，当前股价对应PE 分别为30.1/23.5/19.9 倍。公司非口苗产品持续推新，渠道变革成效显著，维持“买入”评级。

    　　开展多方院企合作，非瘟疫苗研发多线推进

    　　公司非瘟疫苗研发路径多线并行，在非瘟亚单位疫苗研发上公司已进行多年探索尝试；亦与国内外一流高校及研发机构进行联合研发mRNA 疫苗技术路线非瘟疫苗；基因缺失减毒活疫苗路线方面，公司已完成多项基因工程毒株的构建，承接了非洲猪瘟活载体组合疫苗效果评价和产业化工艺研究的国家重点研发项目。

    　　定增助力提升mRNA 疫苗研发水平，增强综合业务竞争实力公司发布定增方案拟开展mRNA 疫苗研发相关工作，有望借助mRNA 技术路径开拓猪瘟、蓝耳及圆环等非口苗产品的产销研业务。新型及多联多价苗方面，猪口蹄疫 VLP 疫苗、猪瘟 E2 蛋白亚单位疫苗等10 个产品处于新兽药注册阶段，2023 年有望取得阶段性进展。宠物疫苗及药物方面已获犬四联、猫四联疫苗临床试验批件，犬三联疫苗处于临床试验阶段，猫三联疫苗正申报临床试验，新立项宠物用骨关节炎产品、猫泛白细胞减少症治疗用药物研发工作进展顺利。

    　　渠道变革成效显著，政采渠道收入进一步下降分渠道来看，公司政采渠道实现收入2.81 亿元（-37.56%），直销渠道收入4.06亿元（-25.05%），经销渠道收入7.65 亿元（+5.36%），政采渠道营收显著下降。

    　　风险提示：猪价上涨不及预期，非瘟疫苗研发不及预期。