口蹄疫疫苗的引领者，成就一段传说

    　　公司经过三十多年的发展，已成长成为一家致力于兽用生物制品研发、生产销售的企业，产品包括猪、禽、反刍及宠物等四大系列共100 余种动物疫苗产品。回顾公司过去的发展历程，公司自1995 年开始从事口蹄疫疫苗的生产，2008 年率先建成国内首条悬浮生产线，推动口蹄疫疫苗的生产从转瓶生产模式进入工业化生产模式，公司还率先推动口蹄疫苗的市场化销售，可以说公司的发展历程就是国内口蹄疫苗的发展史。公司依靠口蹄疫苗大单品在2017 年实现了营收利润的快速增长至19.0 亿元和8.7 亿元，十年复合增长率分别为12.0%，33.1%，成为兽用疫苗的绝对龙头。

    　　竞争困境已过，将再次腾飞

    　　随着口蹄疫苗生产厂家与竞品的增加，悬浮生产线在行业内的普及，市场竞争越发激烈，引发了价格竞争，公司口蹄疫市场苗价格下滑约31.2%。公司以往依靠口蹄疫苗单品策略受到极大挑战，另外2018 年爆发的非洲猪瘟导致2019 年生猪存栏大幅减少，公司产品需求大幅减少导致2019 年营收同比下滑40.6%，2021-2022 年H1 养殖再度低迷加上竞争激烈，公司营收和利润再度承压。我们认为上述困境已经过去，短期看，随着养殖端开始复苏，下游对疫苗产品的需求恢复，而口蹄疫苗的价格竞争时代结束，公司的盈利水平也将得到恢复。长期看，公司仍是口蹄疫疫苗市场绝对龙头，随着口蹄疫招采苗的退出，市场整体扩容下公司口蹄疫苗的营收继续保持稳定增长，另外公司战略调整下，非口蹄疫苗的崛起已开始崭露头角，公司营收将再回快增长。

    　　着力研发，再续成长传奇

    　　看未来，短期内随着猪价走高，下游养殖利润恢复后对疫苗产品需求恢复，有利于公司短期内营收利润的改善。长期视角下，公司近两年在研发资金及人才的投入快速增长，拥有最为丰富的研发储备。另外公司拥有可以从事非瘟疫苗研发活动的P3 试验室，目前已积累大量实验室研发阶段数据，公司经过多路径比较后选择致力于mRNA 技术路线的研发，未来有望在非瘟疫苗有所作为。

    　　盈利预测与估值

    　　公司作为曾经口蹄疫苗的绝对龙头，虽然市场竞争格局有所恶化，使得口蹄疫苗的销售价格下降，但我们判断同行企业继续进行降价来抢占市场份额的可能性较小，经过一番竞争后生物股份仍占据市场份额的绝对第一。随着养殖端盈利能力改善显著，对疫苗产品的需求提升，加上公司已经在非口蹄疫苗上开始发力，对单一产品的依赖进一步降低，随着新产品的不断推出与对非口蹄疫苗销售的重视，公司的营收增长会再次回到正轨。另外，销量与收入的增长意味公司智能产业园产能利用率的提升，毛利率水平也会得到提升，公司利润将边际改善。

    　　预计公司2022/23/24 年分别实现每股收益0.27/0.40/0.50 元/股。公司历史平均估值在33X 左右，参考同行2021 年PE 估值均值在35.25X，因此给予公司 2023 年净利润 30X 估值，公司合理市值为134.6 亿元，目标价为12.0 元/股， 给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　（1）下游景气度恢复不及预期；（2）行业竞争继续恶化；（3）公司新品推广不及预期。