公司口蹄疫市场份额领先，非口产品市场市占率持续提升，公司正加速从一个依靠单一品种、生产工艺领先的公司向多品种驱动、研发平台型公司转变。考虑到公司研发管线丰富且涵盖非洲猪瘟疫苗等多款重磅产品，长期成长潜力大，并结合行业平均估值，给予2022 年27 倍PE 估值，对应目标价11 元，维持“买入”评级。

    　　 口蹄疫市场份额稳固，非口产品占比持续提升。公司2021 年实现营收17.76 亿元（同比+12.29%），归母净利润3.82 亿元（同比-5.89%）。分产品来看，我们预计公司口蹄疫疫苗收入12 亿（同比约+20%），圆环收入1.6 亿（同比约+70%），其他猪苗约0.8 亿元，禽苗收入2.4 亿（同比-23%），反刍苗收入约1 亿（同比+70%），非口蹄疫产品占比提升到30%。利润方面，公司计提商誉减值约0.4 亿及新立项非洲猪瘟mRNA 疫苗研发投入拖累业绩，剔除两因素影响后公司利润增速与收入增速相当。

    　　 短期业绩承压，下半年需求有望回暖。22Q1 公司实现营收3.42 亿（同比-34.22%），归母净利润0.81 亿（同比-61.68%）。当前猪价正处于底部震荡时期，生猪行业持续亏损，影响疫苗免疫意愿，致公司业绩承压。展望后续，随着产能持续去化，猪价最坏时点或已过，后续有望逐级向上，带动疫苗需求逐步回暖。长期来看，行业规模化提升趋势不改，优质疫苗需求也有望持续提升，随着公司产品矩阵的丰富和优化，长期增长可期。

    　　 研发管线稳步推进，长期成长值得期待。2021 年公司研发投入2.67 亿（同比+28.99%），研发投入占营收比重15.04%（同比+1.95pcts）。公司获得发明专利13 项、实用新型3 项；获批临床批件6 个，新兽药注册证书2 个，产品批准文号2 个。基于公司研发平台的优势，研发管线向纵深发展。非洲猪瘟疫苗方面，公司研究重点聚焦于有效性抗原筛选、新型亚单位疫苗和mRNA 疫苗核心技术工艺突破等，并取得一定成功，为后续疫苗开发奠定基础。

    　　 风险因素：畜禽价格低迷；非瘟疫情大范围扩散；新品推广不达预期；竞争加剧。

    　　 投资建议：由于下游持续低迷以及研发投入的增加，我们调整2022-2024 年EPS预测分别至0.40/0.55/0.70 元（2022/2023 年前预测值0.69/0.93 元，2024 年为新增预测）。考虑到公司研发管线丰富且涵盖非洲猪瘟疫苗等多款重磅产品，长期成长潜力大，并结合行业平均估值（中信动物疫苗及兽药指数估值20 倍），给予2022 年27 倍PE 估值，对应目标价11 元，维持“买入”评级。