事件

    公司披露2021 年报和2022 年一季报，2021 年公司实现营收17.76亿元，同比增长12.29%，归母净利润3.82 亿元，同比下降5.89%，拟向全体股东每10 股派现金红利人民币1.10 元（含税）；2022Q1公司实现营收3.42 亿元，同比下降34.22%，归母净利润8097.28万元，同比下降61.68%。

    简评

    1、营收稳健增长，21Q4 养殖去化拖累全年利润。

    2021 年公司实现营收17.76 亿元（同比+12.29%），其中生物制药实现销售收入17.17 亿元（同比+13.14%），其他产品销售收入0.37亿元（同比-26.30%）。公司整体营收增长主要系下游生猪养殖存栏量有所恢复带动猪用疫苗产品收入提升，“先打后补”政策下猪用市场化疫苗替代政府招标采购疫苗后均价提高，“组合免疫”

    方案带动非口蹄疫猪用疫苗收入同比增速快于口蹄疫疫苗所致。

    2021 年公司归母净利润3.82 亿元（同比-5.89%），利润下滑主要系①21Q4 下游生猪养殖产能去化，影响公司产品销售，进而拖累全年业绩（21Q4 归母净利润-3633.45 万元，同比下降132.89%，环比下降122.61%）；②辽宁益康商誉减值（近4000 万元）及新立项非洲猪瘟mRNA 疫苗研发投入（千万级别）等因素对利润造成一定影响，剔除商誉减值及研发投入因素影响，公司归母净利润与营业收入的增速基本相当。

    分产品来看，2021 年公司口蹄疫疫苗收入12 亿左右（市场苗占比近80%），同比增长近20%；猪圆环收入疫苗收入约1.6 亿左右；猪伪狂犬疫苗收入约4000 万；猪蓝耳、猪瘟等其他产品收入约4000 万；禽苗收入2.4 亿，同比下滑约23%；反刍收入约1亿，同比增长近70%。

    从销量来看，2021 年公司销售口蹄疫疫苗8.12 亿毫升（同比+5.03%）；猪圆环疫苗0.37 亿毫升（同比+77.81%）；猪伪狂活疫苗0.26 亿头份（同比+86.81%）；狂犬疫苗240.55 万头份（同比+26.41%）；猪瘟活疫苗0.50 亿头份（同比+6.98%）；布病疫苗0.88亿头份（同比-7.99%）；牛二联灭活疫苗597.04 万毫升（同比+45.97%）；新流法三联灭活疫苗0.69 亿毫升（同比+13.62%）；禽流感疫苗6.55 亿毫升（同比-29.59%）；

    利润率方面，公司2021 年销售毛利率为61.88%（同比+0.28pcts），其中生物制药毛利率为62.80%（同比-0.24pcts），其他产品毛利率为20.07%（同比+36.04pcts）。我们认为未来随着公司产能利用率提升，折旧摊销及人工成本下降空间较大，且市场苗占比提升也将支撑公司产品毛利率提升，进而实现盈利能力增强。

    费用方面，2021 年公司销售费用为3.67 亿元（同比+33.54%），主要系公司扩充渠道经销商数量、质量、合作方式等，实现渠道下沉过程中“最后一公里”的目的，便于在猪周期下行阶段，为客户提供更好的产品和服务，投入了必要的费用支持；管理费用为1.35 亿元（同比+7.63%）；财务费用为-0.40 亿元（同比-106.67%），主要系公司本期购入银行定期存款增加。

    2、生猪及禽养殖低迷致一季度业绩下滑，反刍疫苗表现亮眼。

    2022Q1 公司实现营收3.42 亿元（同比-34.22%），实现归母净利润8097.28 万元（同比-61.68%），一季度业绩下滑主要系下游养殖产能去化。分产品看，2022 年Q1 口蹄疫收入约2.2 亿元（市场苗占比近70%），同比下滑近50%；非口蹄疫猪用疫苗产品收入4000 万元，同比降幅约33%；禽苗收入5500 万元左右，同比下滑15%；反刍疫苗收入1800 万元，同比翻倍。2022Q1 公司销售毛利率和净利率分别为55.15%/24.59%，同比分别下降12.51pcts/17.23pcts。

    3、研发投入持续增强，技术壁垒不断夯实。

    ①公司2021 年内研发投入2.67 亿元，同比增长28.99%，占营业收入的比重达15.04%。其中，费用化研发投入1.66 亿元，占比62.10%；资本化研发投入1.01 亿元，占比37.90%。报告期内，公司获得发明专利13 项、实用新型3 项；获批临床批件6 个，新兽药注册证书2 个，产品批准文号2 个。公司部分主要在研的疫苗产品中，7个处于实验室研究阶段，4 个处于中试阶段，5 个处于临床试验阶段，7 个处于临床试验申报阶段，10 个处于新兽药注册阶段。

    ②公司动物生物安全三级实验室（ABSL-3）新增获批牛结节性皮肤病毒CNAS 扩项许可及实验活动申请。金宇保灵获得农业农村部兽药GCP 资质认证，可实现自主完成公司宠物类产品的临床评估。金宇共立的犬三联活疫苗和犬四联活疫苗获得临床试验批件，且正在推进宠物疫苗种毒引进与产品实验室研发工作。金宇保灵7 条生产线和扬州优邦5 条生产线顺利通过新版GMP 认证，金宇共立处于机电设备安装阶段，下一步将开展GMP 验收工作。22Q1 全资子公司金宇保灵1 款产品获得新兽药注册证书，1 款产品获得兽药产品批准文号批件，控股子公司辽宁益康1 款产品获得兽药产品批准文号批件。

    4、深入推广组合免疫构筑防疫安全线，深化服务增强客户粘性。

    公司深入推广“组合免疫”疫病防控免疫方案，口蹄疫、伪狂犬病、猪瘟“一针三防”有效降低易感动物的水平传播风险，筑起抵抗非洲猪瘟的生物安全防线，保障猪群健康。报告期内，面对下游客户养殖亏损严重问题，公司及时调整营销策略，做好应对猪周期的产销协调，下沉销售团队及技术服务专家，组织10 余场动物疫病防疫知识直播培训，增加触达终端客户的广度和深度。

    5、盈利预测与评级：考虑到当前养殖行业景气度低迷，公司今年经营压力较大，若明后年随着养殖行业景气度复苏，公司有望重拾增长，预计公司2022-2024 年实现营业收入13.65/15.94/18.08 亿元，归母净利润3.48/4.67/5.98亿元，EPS 分别为0.31/0.41/0.53 元，对应PE 分别为32.6x/24.3x/19.0x，维持“买入”评级。

    风险提示：养殖行业疫情的风险，产品开发的风险，市场竞争加剧的风险，生物安全的风险，政策变动的风险，产品质量的风险等。